行業(yè)復(fù)盤：傳媒大行情主要由產(chǎn)業(yè)變革驅(qū)動(dòng)

復(fù)盤傳媒板塊近 10 年歷史行情，主要上漲行情均由產(chǎn)業(yè)變革所驅(qū)動(dòng)。2013-2015 年第 一波行情由 4G 內(nèi)容爆發(fā)主導(dǎo)；2019 年，5G 賦能云游戲帶來第二波行情；2021 年由 VR 推動(dòng)元宇宙，成為第三波行情。自 2022 年 12 月 ChatGPT 問世，AIGC 迅速破圈， 傳媒行業(yè)迎來第四波行情。

【資料圖】

游戲彈性強(qiáng)，板塊估值位于低位

游戲板塊近 10 年主要有三波大行情，游戲板塊彈性較整體更強(qiáng)：1）移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的 端轉(zhuǎn)手行情：2013 年初-2015 年中，板塊整體上漲 7-8 倍；2）5G 時(shí)代的云游戲行情： 2019 年初-2019 年末，板塊整體實(shí)現(xiàn) 100%以上的上漲；3）VR 等推動(dòng)的元宇宙行情： 2021 年末，板塊整體上漲約 50%。截至 2023 年 5 月 26 日，游戲板塊估值（TTM 中 值）歷史分位數(shù)為 39.8%水平。

互聯(lián)網(wǎng)、廣告、出版和影視板塊均處于歷史較低位，歷史分位數(shù)（2023/5/26）分別為 67.9%，34.9%，40.6%和 11.5%。

AI 浪潮啟動(dòng)，傳媒大機(jī)會(huì)來臨

應(yīng)用層：AI+應(yīng)用適用場(chǎng)景多點(diǎn)開花

按照模態(tài)區(qū)分，AIGC 可分為音頻生成、文本生成、圖像生成、視頻生成及圖像、視頻、 文本間的跨模態(tài)生成，細(xì)分場(chǎng)景眾多，跨模態(tài)生成需要重點(diǎn)關(guān)注。

應(yīng)用場(chǎng)景：AIGC 落地，使用場(chǎng)景多點(diǎn)開花

AI+游戲：制作環(huán)節(jié)降本增效，玩法創(chuàng)新助力體驗(yàn)升級(jí)

傳媒板塊上漲行情中，游戲板塊表現(xiàn)最為突出。傳媒板塊表現(xiàn)好于市場(chǎng)整體的階段分別 為 2013-2015 年、2019-2020 年中、2021Q4 等，而游戲板塊漲幅在傳媒板塊中最為突 出。

AIGC 有助于游戲制作降本增效。研發(fā)端：游戲研發(fā)的人力成本主要集中在美術(shù)、技術(shù) 和策劃，AI 在這三大環(huán)節(jié)中皆可節(jié)省成本和時(shí)間。發(fā)行端：AI 和買量環(huán)節(jié)結(jié)合，提升 流量利用率。買量素材一般由素材商提供并制作，但是品質(zhì)不一，和目標(biāo)人群的擬合程 度較差；使用 AI 可以更準(zhǔn)確地對(duì)人群分標(biāo)簽，使得平臺(tái)的流量利用率以及和用戶的匹 配度提升，達(dá)到降本增效的作用。

AIGC 降本增效和玩法創(chuàng)新作用在開放世界游戲中更為凸顯。開放世界游戲的特征包括 1）人物場(chǎng)景豐富，制作成本較高，周期較長(zhǎng)；2）敘事方式多樣復(fù)雜，“非線性敘事” 方式增添游戲制作難度；3）與 NPC 的交互決定了玩家的沉浸感。而開發(fā)世界游戲的三 大特征均可通過 AIGC 賦能，從而提升制作效率。

國(guó)外初創(chuàng) AIGC 公司覆蓋游戲研發(fā)、運(yùn)營(yíng)等多個(gè)關(guān)節(jié)，尚處于應(yīng)用初期；國(guó)內(nèi)初創(chuàng) AIGC 公司呈現(xiàn)游戲四小龍態(tài)勢(shì)，格局初定。

游戲廠商儲(chǔ)備豐富，2023 年開啟新一輪產(chǎn)品周期。伴隨重點(diǎn)公司核心產(chǎn)品陸續(xù)發(fā)布， 游戲行業(yè)具有較高的成長(zhǎng)確定性。我們認(rèn)為，2023 年版號(hào)有望持續(xù)穩(wěn)定發(fā)放，產(chǎn)品供 給穩(wěn)定性或進(jìn)一步提升，多款重點(diǎn)產(chǎn)品有望 2023 年陸續(xù)上線，新一輪產(chǎn)品周期將至， 看好 2023 年重點(diǎn)游戲研發(fā)商投資機(jī)會(huì)。

AI+廣告：降本增效賦能行業(yè)全線，格局重塑帶動(dòng)成長(zhǎng)

在未來，AI 技術(shù)會(huì)將數(shù)字營(yíng)銷推進(jìn)到 AI+全域營(yíng)銷的階段。廣告行業(yè)最核心要素在于素 材生成及投放模型，AIGC 對(duì)行業(yè)變革性賦能主要體現(xiàn)在:1）素材生成：AIGC 可以高效 捕捉市場(chǎng)最熱門要素，同時(shí)更快捷生成有效廣告素材。2）模型優(yōu)化：AIGC 可提升用戶 標(biāo)簽精確度，從而提升用戶匹配度和平臺(tái)流量利用率，盤活長(zhǎng)尾渠道流量，全鏈路賦能 傳統(tǒng)的營(yíng)銷流程。

AIGC 在廣告營(yíng)銷中的應(yīng)用主要體現(xiàn)在兩方面：（1）大批量處理廣告素材并進(jìn)行整合； （2）對(duì)客戶畫像進(jìn)行更細(xì)致標(biāo)簽化，從而進(jìn)行精準(zhǔn)投放。一方面能夠降本增效，另一 方面能夠有效提升廣告主投放的 ROI。

程序化廣告商易點(diǎn)天下近日通過測(cè)試，基于 AIGC 技術(shù)的 CyberCreative 創(chuàng)意平臺(tái) CTR （點(diǎn)擊通過率）和 CPC（單次點(diǎn)擊成本）分別有效提升 30.15%和下降 38.7%。單個(gè)測(cè) 試網(wǎng)站的訂單量甚至提升至原來的 8.9 倍。

多項(xiàng)調(diào)查也佐證了廣告營(yíng)銷行業(yè)的從業(yè)人員對(duì)于 AI 技術(shù)的高度期待和認(rèn)可。如《中國(guó) AI 營(yíng)銷人才白皮書》調(diào)查顯示，營(yíng)銷人員普遍認(rèn)可 AI 營(yíng)銷可以從諸多方面（如提升營(yíng) 銷效率和客單轉(zhuǎn)化率、賦能用戶需求洞察和投放方案等）賦能傳統(tǒng)營(yíng)銷流程，有效提升 廣告主投放的 ROI，且 63.6%的廣告主在選擇代理公司時(shí)更看重 AI 技術(shù)實(shí)力?！?022AI 營(yíng)銷白皮書》數(shù)據(jù)提及 44%的企業(yè)認(rèn)為 AI 營(yíng)銷是未來 2 年最期待的營(yíng)銷方式。

同時(shí)渠道端變革有望帶來相應(yīng)廣告代理商機(jī)會(huì)：一方面廣告代理商有望分享 Bing 在互 聯(lián)網(wǎng)廣告市場(chǎng)份額提升紅利，另一方面渠道變革帶來的信息不透明有望提升廣告代理商 利潤(rùn)率水平。Bing 探索多元廣告投放場(chǎng)景，廣告代理商有望分享其市占率提升紅利。目 前全球互聯(lián)網(wǎng)廣告渠道形成 Google 和 Meta 雙寡頭格局，2022 年 Google 和 Meta 市 場(chǎng)份額分別達(dá)到 43%和 22%，合計(jì)占比超過 60%；而微軟（主要是 Bing）僅占 2%。 隨著 Bing 接入 ChatGPT，回復(fù)中投放廣告等探索多元廣告投放場(chǎng)景，提升廣告主體驗(yàn) 和投放精準(zhǔn)度，預(yù)計(jì) Bing 廣告份額有望提升。藍(lán)色光標(biāo)旗下公司藍(lán)標(biāo)傳媒和易點(diǎn)天下 均為微軟（Bing）廣告代理商，有望分享其市場(chǎng)份額提升紅利。

AI+虛擬人：推動(dòng)多模態(tài)交互能力，助力業(yè)務(wù)創(chuàng)新拓展

虛擬數(shù)字人根據(jù)驅(qū)動(dòng)方式的不同可分為 AI 智能驅(qū)動(dòng)型和真人驅(qū)動(dòng)型（動(dòng)作捕捉技術(shù)）。 AI 驅(qū)動(dòng)虛擬數(shù)字人核心為通過 AI 技術(shù)“一站式”實(shí)現(xiàn)的虛擬人的創(chuàng)建、驅(qū)動(dòng)和內(nèi)容生成， 使其具備感知、表達(dá)等無需人工干預(yù)的自動(dòng)交互能力。

湯姆貓利用自身的 IP 優(yōu)勢(shì)，積極打造更高互動(dòng)性、趣味性的應(yīng)用。目前，借助公司積 累的游戲開發(fā)、語音交互、情緒識(shí)別等領(lǐng)域的技術(shù)，公司團(tuán)隊(duì)已嘗試應(yīng)用類 ChatGPT 模型進(jìn)行 AI 交互產(chǎn)品開發(fā)，目前開展了模型的初步測(cè)試。公司積極探索多種技術(shù)路徑， 目標(biāo)是將手機(jī)應(yīng)用中的“會(huì)說話的湯姆貓”迭代為覆蓋多元終端場(chǎng)景下的“會(huì)聊天的湯姆 貓”。

AI+IP/影視：影視制作門檻降低，IP 價(jià)值或?qū)⒊掷m(xù)凸顯

AI 技術(shù)的進(jìn)步日新月異，已經(jīng)逐步從簡(jiǎn)單的對(duì)話場(chǎng)景拓展到視頻制作等更為復(fù)雜的應(yīng)用 領(lǐng)域中。比如 Runway 近期推出的 Gen2 系統(tǒng)已經(jīng)允許用戶通過輸入文字、圖片等方式 直接制作視頻。我們認(rèn)為，類似工具的推出可以大大降低視頻等內(nèi)容的制作門檻。我們 認(rèn)為，技術(shù)的進(jìn)步使得 AI 賦能影視劇全產(chǎn)業(yè)鏈成為可能。未來生成式 AI 的發(fā)展將進(jìn)一 步節(jié)省影視劇制作的成本。

IP 或成為未來最有價(jià)值的資產(chǎn)之一，頭部影視劇公司紛紛擁抱 AI 技術(shù)。在技術(shù)飛速進(jìn) 步的當(dāng)下，以光線傳媒、華策影視等為代表的頭部影視劇公司均紛紛擁抱 AI 技術(shù)，預(yù) 計(jì) AI 技術(shù)將全面賦能影視劇拍攝流程：AI 技術(shù)有望刺激影視公司提升產(chǎn)能、降低拍攝 成本。內(nèi)容的制作門檻降低之后，IP 的價(jià)值或?qū)⒊掷m(xù)凸顯。

AI+出版：優(yōu)質(zhì)數(shù)據(jù)成為稀缺資源，行業(yè)迎來價(jià)值重估

伴隨大廠大模型的陸續(xù)推出，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容數(shù)據(jù)重要性彰顯：算力、算法和數(shù)據(jù)是發(fā)展 AI 的關(guān)鍵要素，其中算力未來有望成為可以自由流通的可交易“商品”，開源項(xiàng)目和團(tuán)隊(duì) 亦一定程度上解決了算法的難題，因此高質(zhì)量訓(xùn)練數(shù)據(jù)集將成為稀缺資源。特別是中文 互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)質(zhì)量相對(duì)較低，優(yōu)質(zhì)數(shù)據(jù)的價(jià)值有望得到顯著提升。 圖書出版公司憑借豐富高質(zhì)量的內(nèi)容沉淀，其數(shù)據(jù)資產(chǎn)有望實(shí)現(xiàn)價(jià)值重估：現(xiàn)代大型語 言模型的訓(xùn)練數(shù)據(jù)集中，圖書期刊類資料占據(jù)較高的比例。小說類書籍可以用于訓(xùn)練模 型的故事講述能力和反應(yīng)能力，科學(xué)類書籍則為數(shù)據(jù)集提供了嚴(yán)密的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)資源。伴 隨大語言模型的涌現(xiàn)，圖書出版公司優(yōu)質(zhì)、豐富的版權(quán)資源將直接受益于模型訓(xùn)練的需 求提升。

對(duì)標(biāo)海外圖書出版企業(yè)，國(guó)內(nèi)出版行業(yè)價(jià)值顯著被低估：Pearson、RELX、Thomson Reuters、Wolters Kluwer 等海外頭部出版行業(yè)公司估值普遍在 25x 以上，國(guó)內(nèi)出版行 業(yè)仍有估值提升的空間。

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