來源：《財經(jīng)》 作者：魯偉
商譽業(yè)內(nèi)最高、利潤增速墊底的老百姓繼續(xù)狂飆突進，其擴張邏輯及隱憂備受關(guān)注。
藥品零售連鎖企業(yè)老百姓(603883.SH)的擴張之路繼續(xù)提速。3月19日，老百姓擬募資17.40億元的定增預(yù)案獲股東大會通過，這是該公司自2015年上市以來規(guī)模最大的一次募資。
近年來，大參林(603233.SH)、益豐藥房(603939.SH)、一心堂(002727.SZ)、老百姓四大民營上市連鎖藥店都在大肆擴張。與另外三家上市公司的擴張策略相比，老百姓在“打法”上至少有兩點不同：一是，在22個省級市場擴張，布局之廣遠超同行；二是，直營店數(shù)量最少，加盟店數(shù)量最多。
截至2020年第三季度，老百姓擁有6177家門店，其中直營店4636家、加盟店1541家。在盈利水平和業(yè)績增速方面，老百姓已不及前述三家。2020年前三季度，老百姓凈利潤4.9億元，同比增長23.6%。同一時期，一心堂凈利潤6.04億元，益豐藥房凈利潤5.9億元，大參林凈利潤8.67億元——益豐藥房與大參林的凈利潤增速幾乎達到老百姓的兩倍。
3月18日，老百姓方面在給《財經(jīng)》E法的回復(fù)中提及，此次定增募資的投向之一是自建門店，會更多的聚焦優(yōu)勢區(qū)域，提高絕對市場占有率，增強盈利能力。
業(yè)內(nèi)人士認為，爭取更大的市場份額以實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，這是四家藥品零售連鎖上市企業(yè)的基本商業(yè)邏輯?！袄习傩詹季至?2個省級市場，但零售藥店是地域性很強的生意，很難在每個地方做到領(lǐng)先，這種情況下，大力發(fā)展加盟店可以快速提升市場份額和收入，但相關(guān)管理和服務(wù)是個挑戰(zhàn)?！?/p>
該人士認為，擴大規(guī)模是四大上市公司的主要戰(zhàn)略。但隨著行業(yè)競爭加劇，老百姓這種以外延并購和發(fā)展加盟店為主的擴張模式，其風(fēng)險也在集聚。
截至2020年9月30日，老百姓的資產(chǎn)負債率57.18%，當(dāng)期財務(wù)費用3929.23萬元，在同行中均處于較高水平。此外，隨著并購規(guī)模的不斷擴大，老百姓目前是四家公司中商譽最高的一家，若收購門店未來經(jīng)營不達預(yù)期，則存在商譽減值風(fēng)險。
3月4日，開源證券在一份研究報告中將老百姓“門店并購后業(yè)績不及預(yù)期”予以風(fēng)險提示。
短期不進入新省份，22個市場占有率如何？
老百姓此次定增預(yù)案顯示，該公司擬募資不超過17.40億元，扣除發(fā)行費用后將用于以下項目：5.73億元投資新建連鎖藥店項目；2.79億元投資華東醫(yī)藥產(chǎn)品分揀加工項目；3.66億元投資企業(yè)數(shù)字化平臺及新零售建設(shè)項目；5.22億元用于補充流動資金。
值得注意的是，老百姓稍早之前的一次定增以失敗告終。2020年6月，老百姓擬引入林芝騰訊科技有限公司(下稱“林芝騰訊”)為戰(zhàn)略投資者，募資6億元用于償還銀行貸款，后因“結(jié)合資本市場環(huán)境和公司實際情況”終止定增。前次定增計劃未能如愿，老百姓緊接著拋出了新的定增方案。
老百姓成立于2005年，該公司主要通過自有營銷網(wǎng)絡(luò)從事藥品及健康相關(guān)商品的銷售。
2015年4月，老百姓IPO募集資金10.99億元；2017年公司通過定增募集8億元；2019年發(fā)行3.27億元的可轉(zhuǎn)債。最近一次定增是老百姓上市以來金額最高的募資計劃。
截至2020年9月30日，老百姓資產(chǎn)負債率57.18%，其中短期借款13.69億元、一年內(nèi)到期的非流動負債4098萬元、長期借款1.26億元，有息負債合計15.36億元，貨幣資金為10.27億元。
從賬面上看，老百姓是缺錢的。此次定增中的三成計劃用于補充流動資金，該公司直言，“是為了降低負債規(guī)模和資產(chǎn)負債水平,緩解財務(wù)壓力?！?/p>
“老百姓這次是頂格定增，從公司的角度來看，當(dāng)然是募資越多越好，定增如果能搞成肯定是利好，但現(xiàn)在(離成功定增)還早?！?月11日，一位藥品零售企業(yè)的高管表示。
一位不愿具名的醫(yī)藥分析師也表示，擴大規(guī)模是上市連鎖藥店當(dāng)前的主要戰(zhàn)略，“擴張需要錢，老百姓這次募資能提供擴張所需的‘彈藥’，這是一個很好的定增方案?！?/p>
此次老百姓的定增預(yù)案顯示，募投項目的重點是“新建連鎖藥店”，該公司擬于三年內(nèi)新建1680家連鎖藥店。這1680家店將建在湖南、江蘇、內(nèi)蒙古、廣西、陜西、安徽、浙江、天津、湖北、河南、河北、上海、山東、山西、甘肅15 省。老百姓執(zhí)行總裁王黎在接受《證券日報》采訪時提及：“此次定增將‘重兵出擊’優(yōu)勢省份，不搞平均主義，聚焦優(yōu)勢區(qū)域，提高絕對市場占有率，增強盈利能力?！?/p>
如前所述，老百姓已在22個省份布局，但此次定增擬新建的藥店不包含江西、廣東、北京、寧夏、四川、貴州、福建七省。
老百姓在22個省級市場的市場占有率究竟如何？對此，老百姓方面回應(yīng)稱：“目前在11個省份市場占有率前三?！?/p>
華西證券在2021年1月16的研報中指出，老百姓在湖南(華中)、陜西(西北)、安徽(華東)、廣西(華南) 等省份市場占有率領(lǐng)先。報告提及，2019年老百姓在湖南市場占有率為9.2%、在陜西的市場占有率9%、(2018年)在合肥的市場份額約為21%、在廣西的市場占有率6.4%——四個市場的占有率均非第一。
前述業(yè)內(nèi)人士表示，起家廣東的大參林以深耕華南地區(qū)為主、來自云南的一心堂主要布局西南地區(qū)、益豐藥房在中南地區(qū)和華東地區(qū)優(yōu)勢明顯，只有老百姓是在好幾個地區(qū)廣泛布局?！搬t(yī)藥行業(yè)的地域性非常強,如果不能在一個地區(qū)做到數(shù)一數(shù)二，其實是很尷尬的?！?這位人士說。
“現(xiàn)階段在已有網(wǎng)絡(luò)上加快布局比進入新省份更容易，公司的發(fā)展優(yōu)勢會逐步體現(xiàn)。隨著注冊制放開，區(qū)域醫(yī)藥零售龍頭也進入了上市發(fā)展的道路。想要進入新省份靠自建門店的方式行不通，因當(dāng)?shù)佚堫^已經(jīng)有十幾億元甚至幾十億元的規(guī)模。只能通過收購的方式進入，還需要收購規(guī)模較大的標(biāo)的才能站穩(wěn)腳跟，但目前來看大型收購仍然是賣方市場?！?老百姓方面回復(fù)稱：“盡快將網(wǎng)絡(luò)絕對市場占有率提升，短期不打算進入新省份?！?/p>
商譽高企，最大一筆收購未設(shè)業(yè)績承諾
相比新建藥店，老百姓目前更傾向于通過收購的方式擴大規(guī)模。
老百姓最近的一次收購發(fā)生在2021年1月，擬以2.39億元收購控股子公司蘭州惠仁堂藥業(yè)連鎖有限責(zé)任公司(下稱“蘭州惠仁堂”)股東張虎所持有的35%股權(quán)。算上老百姓此前收購的蘭州惠仁堂65%股權(quán)，上述交易完成后，蘭州惠仁堂將成為老百姓的全資子公司。
在宣布擬收購蘭州惠仁堂全部股權(quán)前不到一個月，2020年12月21日，老百姓發(fā)起了公司成立以來金額最大的一次收購——擬以6.8億元收購赤峰人川大藥房連鎖有限公司(下稱“人川大藥房”)100%股權(quán)。
截至2020年8月末，人川大藥房總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)分別為2.33億元、9664萬元。2019年、2020年1月-2020年8月，人川大藥房營業(yè)收入分別為4.18億元、2.95億元，扣非凈利潤為3136萬元、1992萬元。以上交易作價參照市場對連鎖藥店的估值參數(shù)，收購市盈率為19.13倍。老百姓方面認為“交易估值具有合理性”，但其未對這次金額最大的收購設(shè)置業(yè)績承諾。一旦人川大藥房未來業(yè)績不及預(yù)期，商譽減值損失將由老百姓買單。
前述藥品零售企業(yè)高管表示，“收購并不一定非得有業(yè)績承諾，但現(xiàn)在是賣方市場，收購的成本很可能高于實際價值，由此帶來的高額商譽問題需重視?！?/p>
自2015年上市以來，老百姓的商譽大幅增長。截至2020年第三季度，老百姓商譽賬面余額26.9億元。如果將收購人川大藥房帶來的商譽計算在內(nèi)，老百姓的商譽將成為四家上市公司中商譽最高的一家。
老百姓方面回復(fù)稱：“公司對于收購項目一直十分謹慎，但連鎖藥房行業(yè)的擴張?zhí)匦宰尮驹诙嗄臧l(fā)展中積累了一定的商譽……商譽是否減值的根本問題在于并購項目成功與否，主要取決于標(biāo)的選取和投后整合兩個方面……從歷史案例中可以看到公司并購子公司的高速成長?！?/p>
根據(jù)老百姓2020年中報，公司收購資產(chǎn)中商譽較高的有蘭州惠仁堂、通遼澤強、安徽百姓緣、湖南懷仁大健康、揚州百信緣，商譽余額分別為2.85億元、2.36億元、1.94億元、1.49億元、1.15億元。
老百姓方面回復(fù)稱：對于股權(quán)類收購一般設(shè)置了業(yè)績承諾，絕大部分收購項目的業(yè)績增長和達成情況良好。比如，蘭州惠仁堂三年累計業(yè)績承諾數(shù)為1.31億元，三年累計業(yè)績實際完成數(shù)約1.46億元，累計業(yè)績完成率111%；揚州百信緣三年累計業(yè)績承諾數(shù)為3600萬元，三年累計業(yè)績實際完成數(shù)3727萬元，累計業(yè)績完成率104%。未結(jié)束承諾期的公司中，江蘇百佳惠2018年和2019年合計超業(yè)績承諾數(shù)303萬元。通遼澤強2018年和2019年合計超業(yè)績承諾數(shù)679萬元。
據(jù)《證券市場周刊》報道，在業(yè)績承諾期間，老百姓以蘭州惠仁堂為主體完成多筆收購，但這些收購標(biāo)的給其帶來的業(yè)績增量卻完全未知。揚州百信緣也存在類似情況。2017年，老百姓以揚州百信緣為收購主體完成多筆收購，累計收購成本為1420萬元，但收購資產(chǎn)業(yè)績?nèi)绾瓮饨绮坏枚?/p>
老百姓2019年年報中披露的11項并購中，5項并購?fù)瓿杀灸甓葮I(yè)績承諾，6項并購未達成承諾利潤，不過，實際利潤與承諾利潤缺口不大。未達成利潤的分別是：南通普澤潤低于承諾數(shù)113萬元、安徽鄰加醫(yī)低于承諾數(shù)61萬元、三品堂低于承諾業(yè)績28萬元、蕪湖新市民低于承諾業(yè)績 14 萬元、金壇新千秋低于承諾業(yè)績 15 萬元、江蘇百佳惠低于承諾業(yè)績4萬元。
老百姓方面表示：“公司每年度嚴格按照相關(guān)要求進行商譽減值測試。公司商譽整體健康?！?/p>
加盟業(yè)務(wù)激進，合規(guī)與否是關(guān)鍵
2021年3月以來，老百姓的高管們都在忙一件重要的事：招商加盟。
3月8日-11日，老百姓董事長謝子龍等高管深入加盟店一線，“了解加盟門店的經(jīng)營現(xiàn)況，傾聽加盟商的心聲，發(fā)現(xiàn)問題解決問題，進一步貫徹落實公司‘總部經(jīng)營管理專家’的定位，為集團下一步戰(zhàn)略部署夯實基礎(chǔ)?！?/p>
3月18日，老百姓舉辦了一場以“返鄉(xiāng)創(chuàng)業(yè)”為主題的線上直播“云加盟”招商活動，當(dāng)晚即有485家藥店選擇加盟。
自2016年以來，老百姓明顯更傾向于通過加盟模式來擴張。老百姓的自有門店(包括自建、并購)從2017年的2434家提升至2020年第三季度的4636家；加盟門店數(shù)量發(fā)展更為迅速，從同期的299家發(fā)展至1541家——2019年凈增數(shù)659家反超自有門店605家。
截至2020年第三季度，老百姓的加盟店數(shù)量比其他三家上市公司加起來的總數(shù)都要多。接下來，老百姓可能會開出更多的加盟店。謝子龍在上述考察中稱：“2021年是老百姓連鎖加盟業(yè)務(wù)開展的關(guān)鍵年?！?/p>
老百姓的加盟模式，其主要利潤來源為配送購銷差價、加盟費、 管理費和軟件使用費。僅2020年上半年，該公司就實現(xiàn)加盟業(yè)務(wù)配送收入4億元，同比提升74.67%。
前述業(yè)內(nèi)人士強調(diào)，開加盟店是藥品零售企業(yè)擴張的重要手段，“加盟有資產(chǎn)輕、擴張快、迅速盈利等優(yōu)勢，但缺點是相關(guān)管理和服務(wù)可能難以跟上。”
對加盟店寄予厚望的老百姓，在加盟方面有何管控措施？
老百姓方面表示：“經(jīng)過多年實踐，公司已發(fā)展出一套成熟的加盟管理體系，對加盟店實行‘七統(tǒng)一’高標(biāo)準(zhǔn)管理，即統(tǒng)一企業(yè)標(biāo)識、統(tǒng)一管理制度、統(tǒng)一計算機系統(tǒng)、統(tǒng)一人員培訓(xùn)、統(tǒng)一采購配送、統(tǒng)一票據(jù)管理及統(tǒng)一藥學(xué)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，且商品實現(xiàn)100%配送?！?/p>
3月22日，《財經(jīng)》E法致電老百姓加盟熱線。對方表示，目前開店條件很寬松，主要有二：一是300米范圍內(nèi)沒有老百姓加盟店；二是有一間不低于60平方米的店鋪。據(jù)對方表示，一家80平方米的店，投資額在35萬元-40萬元之間，合同五年一簽，首次需要“從老百姓進貨12萬元-20萬元”；此外，需支付加盟費4萬元，包括1.8萬元品牌使用費、1.5萬元押金、7000元管理費和軟件使用費?！拔覀兊募用朔绞狡鋵嵑芎唵危銖睦习傩者M貨去當(dāng)?shù)刭u，賣得多你就賺得多，賣得少你就賺得少，公司只收4萬元加盟費以及進貨的錢?！?/p>
3月23日，老百姓一位負責(zé)湖南岳陽地區(qū)招商的經(jīng)理表示，目前該公司正在搞優(yōu)惠活動，3月份加盟的話，加盟費可以優(yōu)惠1.5萬元，只需支付2.5萬元?！敦斀?jīng)》E法表示，自己沒有執(zhí)業(yè)藥師證是否可以加盟，對方稱，“有變通的辦法”。
據(jù)其透露：“原則上每個店都要具備執(zhí)業(yè)藥師證，并且要求在職在崗。你如果沒有的話，也可以去租一個或借一個執(zhí)業(yè)藥師證掛在店內(nèi)，遇到有人檢查就把人(具備執(zhí)業(yè)藥師證的)叫來就是?！?/p>
老百姓方面表示：“在數(shù)字化系統(tǒng)等工具的幫助下，公司對加盟門店實施與直營門店同樣嚴格的監(jiān)督管理，視頻點檢、飛行檢查、影子客戶、督察審計等手段進一步加強了加盟門店管理?！?/p>
在前述募資可行性分析報告中，老百姓方面承認，“擁有 6000 多家門店，包含直營、加盟等多種業(yè)態(tài)門店，各門店服務(wù)水平和專業(yè)化程度不一，無法挖掘顧客常問癥狀、用藥需求、剖析經(jīng)典銷售案例，形成統(tǒng)一服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)。因此，公司亟需借助新型硬件設(shè)備，對門店服務(wù)流程、質(zhì)量進行優(yōu)化。
據(jù)不完全統(tǒng)計，僅2020年，老百姓被各地市場監(jiān)管部門處罰的案例有8起，涉及銷售劣藥、虛假宣傳、哄抬物價等。
老百姓方面回復(fù)稱：“依托規(guī)范經(jīng)營、高效管理、規(guī)模效應(yīng)等優(yōu)勢，行業(yè)龍頭企業(yè)較中小連鎖以及單體藥房更能適應(yīng)嚴格的市場監(jiān)管環(huán)境。目前，全國藥房面臨的經(jīng)營環(huán)境逐漸發(fā)生變化，市場監(jiān)管的趨嚴是行業(yè)的大勢所趨。這也正是行業(yè)出清和整合的發(fā)展階段，更多的中小藥房可能逐步退出市場，行業(yè)市場集中度有望進一步提升。從經(jīng)營中的監(jiān)管處罰情況來看，連鎖龍頭的經(jīng)營規(guī)范程度明顯高于行業(yè)中小連鎖和單體藥店。”
大勢所趨：要么并購、要么被并購
2021年以來，廣東省藥品監(jiān)督管理局共發(fā)布13個注銷公告，已經(jīng)注銷的藥店達410家。消息一出，引發(fā)廣泛關(guān)注：藥店的倒閉潮來了？
前述業(yè)內(nèi)人士表示，廣東400多家藥店倒閉，主要原因還是市場因素?！爸行∷幍旰痛笮瓦B鎖藥店相比，沒有優(yōu)勢，中小藥店的生存日益艱難，逐步退出市場是大勢。”
興業(yè)證券的一份研究報告顯示，2019年零售藥店35.3%的門店銷售額增長5%以上，而44%的門店銷售額下滑5%以上。月營業(yè)額5萬元以下的小型門店超6成出現(xiàn)顯著的負增長，優(yōu)勝劣汰加劇。
此外，藥品監(jiān)管嚴令頻出。2019年通過的《藥品管理法》，要求嚴格執(zhí)行每店都要配備執(zhí)業(yè)藥師的規(guī)定，這對很多中小藥店而言是一個考驗。按照相關(guān)規(guī)定：企業(yè)法定代表人或者企業(yè)負責(zé)人應(yīng)當(dāng)具備執(zhí)業(yè)藥師資格。企業(yè)應(yīng)當(dāng)按照國家有關(guān)規(guī)定配備執(zhí)業(yè)藥師，負責(zé)處方審核，指導(dǎo)合理用藥。
前述老百姓的8起被罰案例中，有兩起是因為執(zhí)業(yè)藥師不在崗。2020年2月13日，安徽省阜陽市市場監(jiān)督管理局稱，該局在日常檢查發(fā)現(xiàn)，阜南縣老百姓大藥房零售連鎖有限公司緯一路店執(zhí)業(yè)藥師不在崗、阜南縣老百姓大藥房零售連鎖有限公司緯三路店執(zhí)業(yè)藥師不在崗；2020年3月24日，山東省濟南市市場監(jiān)督管理局公布的行政處罰決定書顯示，該局發(fā)現(xiàn)老百姓大藥房連鎖(山東)有限公司濟南徐家莊店在執(zhí)業(yè)藥師不在崗時銷售處方藥。執(zhí)法人員對當(dāng)事人進行復(fù)查，當(dāng)事人逾期未改正違法行為，仍然在執(zhí)業(yè)藥師不在崗時銷售處方藥。
據(jù)《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》，已在大部分省市實施的零售藥店分類分級管理制度，對藥店而言更是生死考。據(jù)北京鼎臣醫(yī)藥管理咨詢中心創(chuàng)始人史立臣在2019年的推算，最多只有六分之一的藥店可以達到國家規(guī)定的AAA級別，預(yù)計超過一半的藥店會倒閉。
多方政策壓力之外，互聯(lián)網(wǎng)公司對實體零售藥店的沖擊同樣不容小覷。2020年12月8日，京東健康(06618.HK)甫一登陸港交所便受到市場熱烈追捧，這家主業(yè)為“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療健康”生態(tài)系統(tǒng)業(yè)務(wù)的公司，目前市值已超過3000億港元。
同屬港交所“消費品制造業(yè)-醫(yī)療保健-藥品”板塊的阿里健康(00241.HK),目前市值同樣超過3000億港元。
與上述互聯(lián)網(wǎng)巨頭相比，老百姓等實體連鎖藥店的市值已大大落后——截至3月23日，大參林539.74億、益豐藥房482.86億、老百姓272.6億元、一心堂269.42億。上述任一家互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)藥企業(yè)的市值遠超A股四家藥品零售連鎖企業(yè)市值之和。
前述醫(yī)藥分析師認為，老百姓其實是一家敢于嘗試，甚至引領(lǐng)市場的企業(yè)，“老百姓和互聯(lián)網(wǎng)公司(林芝騰訊)的合作，應(yīng)該是業(yè)內(nèi)最早的?！?/p>
2020年6月，老百姓曾試圖引入林芝騰訊為公司戰(zhàn)略投資者，根據(jù)當(dāng)時的計劃，雙方將“在智慧零售、云計算、云服務(wù)等領(lǐng)域建立全面、深入的戰(zhàn)略合作關(guān)系?！辈贿^，老百姓2020年的定增以終止告終，其與林芝騰訊的合作變?yōu)椤按蛄苏劭邸钡墓蓹?quán)轉(zhuǎn)讓。
老百姓與林芝騰訊在業(yè)務(wù)層面具體有何合作備受關(guān)注。截至發(fā)稿，林芝騰訊方面未對此合作進展作出回應(yīng)，老百姓方面則表示：“公司與騰訊的業(yè)務(wù)合作繼續(xù)全面推進，部分項目已取得階段性進展。公司運用騰訊的人臉識別技術(shù)等AI能力，逐步建立AI智能客服、智能薦藥、輔助診斷、智能審方等智能化服務(wù)系統(tǒng)。騰訊咨詢已完成對公司的組織診斷，后續(xù)將協(xié)助公司進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型的組織建設(shè)和人力資源智能系統(tǒng)建設(shè)。”
2020年11月12日，國家藥監(jiān)局正式對外發(fā)布了《藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)督管理辦法》(征求意見稿)(下稱《征求意見稿》)。