來(lái)源：華夏基金

在剛過(guò)去的11月，港股的走勢(shì)可以說(shuō)是氣勢(shì)如虹，恒生指數(shù)在10月31日最后一跌下探14597點(diǎn)后強(qiáng)勢(shì)反彈，上個(gè)月累計(jì)大漲26.6%，創(chuàng)下近10年最大單月漲幅紀(jì)錄。

【資料圖】

從前期的低點(diǎn)起算，截至今日，恒生指數(shù)累計(jì)反彈超33%，恒生科技指數(shù)更是大漲超52%。

本輪港股為何強(qiáng)勢(shì)大漲？反彈還是反轉(zhuǎn)，港股行至何處？來(lái)年的投資機(jī)會(huì)怎么看？接著看，帶你好好捋一捋。

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港股為何強(qiáng)勢(shì)大漲？

首先，超跌就是反彈的最大動(dòng)力。

今年以來(lái)，復(fù)雜的宏觀環(huán)境成為了壓制權(quán)益市場(chǎng)的主要因素，但從跌幅的情況來(lái)看，港股的表現(xiàn)明顯弱于全球主流股指。

恒生指數(shù)年內(nèi)最大回撤幅度達(dá)到41.7%，并且一度跌破2011年以來(lái)的低點(diǎn)，恒生國(guó)企指數(shù)更曾觸及2008年以來(lái)的最低水平。

事實(shí)上，從2000年至今，類似的大幅回撤港股也經(jīng)歷了數(shù)次：

(來(lái)源：Wind)

由上圖可知，港股歷史上的熊市平均回調(diào)天數(shù)為357天，平均跌幅為40.1%。

而本輪回調(diào)從21年2月開始，截止10月底已持續(xù)620天，在歷次熊市中歷時(shí)最長(zhǎng)；回撤幅度更是達(dá)到52.8%，僅次于08年全球金融危機(jī)帶來(lái)的“破壞力”。

無(wú)論從時(shí)長(zhǎng)還是幅度來(lái)看，港股的本輪回調(diào)都已經(jīng)相當(dāng)充分了，整體處于“超跌”狀態(tài)。

估值方面：2022年10月底，恒生指數(shù)市盈率-TTM僅為7.23倍，處于近20年的0.02%分位數(shù)處，市凈率僅為0.72倍，近乎是近20年最低的位置。

大股東回購(gòu)方面：2022年9月、10月港股回購(gòu)規(guī)模分別達(dá)185億、144億港元，為2008年以來(lái)的新高和次高，顯示了上市公司的深度價(jià)值。

AH溢價(jià)方面：截至2022年10月31日，AH溢價(jià)為155，創(chuàng)下2014年以來(lái)的歷史新高，表明相較A股，港股同類資產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的折價(jià)。

(來(lái)源：Wind、興業(yè)證券)

事實(shí)上，在資本市場(chǎng)投資中，“超跌”時(shí)常就是反彈最大的動(dòng)力。

股價(jià)之所以超跌，必然是因?yàn)榍捌谑袌?chǎng)情緒過(guò)于悲觀，但往往在這個(gè)階段，“砸盤”的力量已經(jīng)悉數(shù)離場(chǎng)，不看好后市的投資者也早已紛紛交出籌碼，真實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于“體感”風(fēng)險(xiǎn)。

隨著空方力量開始衰竭，疊加資產(chǎn)價(jià)格已經(jīng)嚴(yán)重低于內(nèi)在價(jià)值，就很容易吸引場(chǎng)外資金布局。做多的力量一旦形成合力，市場(chǎng)就會(huì)由跌向漲反轉(zhuǎn)，形成“市場(chǎng)底”，于是行情就在絕望中誕生了。

其次，內(nèi)外多重利好形成共振。

港股作為離岸金融市場(chǎng)，具備一定的特殊性。它的走勢(shì)既要考慮中國(guó)的基本面，也要關(guān)注全球的流動(dòng)性，這也是今年港股表現(xiàn)弱于A股的重要原因。

內(nèi)部來(lái)看，國(guó)內(nèi)疫情防控措施改善，“穩(wěn)地產(chǎn)”政策進(jìn)一步發(fā)力，提振市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期。

外部來(lái)看，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期將放緩，美元指數(shù)和美債收益率可能已經(jīng)來(lái)到了筑頂階段，后續(xù)有望下行。

而港股對(duì)美債利率更敏感，將更受益于“美債利率上行壓力緩解”。同時(shí)，由于人民幣匯率被動(dòng)貶值壓力減弱，疊加宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，人民幣匯率大幅反彈，收復(fù)“7”這一重要關(guān)口，加速外資回流，加大對(duì)A股和H股的配置。

懸在港股頭上的壓力均有所緩解，“量變”疊加開始引發(fā)“質(zhì)變”，帶動(dòng)指數(shù)層面超跌反彈。

2

港股來(lái)年的投資機(jī)會(huì)怎么看？

無(wú)論是從基本面還是市場(chǎng)情緒的角度來(lái)看，本輪港股的底部大概率已經(jīng)探明。

盡管港股的趨勢(shì)性行情還需要得到國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)向好和海外流動(dòng)性緊縮趨緩的驗(yàn)證，但總體而言，即便經(jīng)歷了本輪的大幅反彈，目前恒生指數(shù)的市凈率為0.95，仍然處于近20年來(lái)5%分位數(shù)的低位水平。

據(jù)萬(wàn)得統(tǒng)計(jì)，如果將當(dāng)前的估值放回近10年的歷史中，對(duì)應(yīng)未來(lái)1年的收益率也是以正收益為主。在這個(gè)位置從長(zhǎng)期來(lái)看，機(jī)會(huì)應(yīng)該是大于風(fēng)險(xiǎn)的。

(來(lái)源：Wind，恒生指數(shù)，截至2022-12-5，歷史估值對(duì)應(yīng)未來(lái)1年收益率的選取了過(guò)去10年內(nèi)120個(gè)估值點(diǎn)以及每個(gè)估值點(diǎn)對(duì)應(yīng)的未來(lái)1年的指數(shù)漲跌幅。用以描述估值高低與未來(lái)漲跌幅是否存在相關(guān)關(guān)系。)

而且，如果對(duì)明年的宏觀形勢(shì)進(jìn)行展望，目前主流的觀點(diǎn)是，我國(guó)經(jīng)濟(jì)改善，海外衰退下美債收益率筑頂后下行，在這種此消彼長(zhǎng)的背景之下，中國(guó)資產(chǎn)的優(yōu)勢(shì)是有望逐步凸顯的。

港股又以機(jī)構(gòu)投資者為主，一般對(duì)于基本面更為敏感。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在港股、A股同時(shí)處于盈利上修的階段，港股的彈性往往更大，明年港股的反轉(zhuǎn)行情值得期待。

廣發(fā)證券認(rèn)為，本輪港股行情將按照三階段進(jìn)行演繹：

當(dāng)前是一階段，11月以來(lái)疫情防控/地產(chǎn)調(diào)控優(yōu)化預(yù)期，打響港股熊轉(zhuǎn)牛號(hào)角，極低估值下空頭平倉(cāng)驅(qū)動(dòng)反彈。

后市有望接力二階段，基于地產(chǎn)調(diào)控和疫情防控優(yōu)化落地，外需回落下政策穩(wěn)增長(zhǎng)加力，重點(diǎn)板塊政策確定性提升，市場(chǎng)對(duì)于基本面修復(fù)的預(yù)期得到確認(rèn)，帶動(dòng)估值回升。

而第三階段的重點(diǎn)的企業(yè)盈利兌現(xiàn)，體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)確認(rèn)修復(fù)，宏觀向微觀傳導(dǎo)，盈利改善兌現(xiàn)，推動(dòng)指數(shù)繼續(xù)上行。

(來(lái)源：廣發(fā)證券)

3

當(dāng)前市場(chǎng)在擔(dān)憂什么？

當(dāng)然，任何一輪底部反轉(zhuǎn)行情都難以一帆風(fēng)順，即便大的方向已經(jīng)確定了，仍要小心“倒春寒”，2023年港股行情可能仍有顛簸。

目前市場(chǎng)的擔(dān)憂主要集中于以下兩方面：

其一，如果美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的持續(xù)性超預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致2023年美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退，可能對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和海外股市有負(fù)面影響；

其二，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也不是一蹴而就，可能導(dǎo)致A股和港股行情有波折。

(來(lái)源：興業(yè)證券)

基于此，未來(lái)應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注以下兩大動(dòng)向。

首先，是盈利復(fù)蘇的進(jìn)程。

根據(jù)萬(wàn)得一致預(yù)期，今年港股全行業(yè)2022年凈利潤(rùn)增速預(yù)計(jì)為-3.06%，而2023年的修復(fù)較為確定，凈利潤(rùn)增速有望達(dá)到15.15%。

具體而言，行情有望沿著明年復(fù)蘇預(yù)期較為強(qiáng)勁的行業(yè)展開：

1)消費(fèi)板塊，在疫情防控放寬、宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的預(yù)期下，消費(fèi)板塊或?qū)崿F(xiàn)供需雙雙強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇，2023年非必需性消費(fèi)凈利潤(rùn)增速有望達(dá)447.40%，必需性消費(fèi)有望達(dá)25.16%。

2)資訊科技業(yè)(主要為互聯(lián)網(wǎng)科技公司)，經(jīng)歷了21、22兩年低迷，底部反彈確定性強(qiáng)，2023年資訊科技業(yè)凈利潤(rùn)增速有望達(dá)45.24%。

(來(lái)源：Wind、華西證券)

同時(shí)，考慮到盈利修復(fù)階段“超跌”帶來(lái)的反彈動(dòng)力，前期跌幅相對(duì)更大的港股成長(zhǎng)板塊，例如互聯(lián)網(wǎng)和醫(yī)藥，有望獲得更大的上漲彈性。

港股互聯(lián)網(wǎng)方面：

中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司今年3季度業(yè)績(jī)整體好于預(yù)期，表明雖然宏觀環(huán)境不佳，但國(guó)內(nèi)龍頭科技公司仍然具有較高的韌性，而短視頻直播電商與新零售電商仍處發(fā)展相對(duì)高速期，補(bǔ)足消費(fèi)新場(chǎng)景。

2023年行業(yè)有望迎來(lái)中長(zhǎng)期正?；?、健康化發(fā)展的新階段，龍頭公司的盈利能力有望從低位回升，估值也將相應(yīng)提升。

港股醫(yī)藥方面：

“集采”等行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)已釋放較為充分，2023年政策環(huán)境的確定性提升；盈利能力出現(xiàn)下滑帶來(lái)的2022年低基數(shù)，疊加部分龍頭藥企找到了“第二增長(zhǎng)曲線”，2023年醫(yī)藥板塊有望走出業(yè)績(jī)低谷。

(來(lái)源：中金公司、興業(yè)證券)

另外，港股中的高股息資產(chǎn)仍然有望具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)考慮到接下來(lái)政策端繼續(xù)發(fā)力帶來(lái)的影響，政策優(yōu)化下的消費(fèi)和地產(chǎn)也值得關(guān)注。

當(dāng)然，目前市場(chǎng)仍然處于交易預(yù)期的階段，重點(diǎn)關(guān)注后續(xù)盈利能否如期復(fù)蘇，業(yè)績(jī)能否落地得到驗(yàn)證，進(jìn)而帶來(lái)“戴維斯雙擊”帶領(lǐng)市場(chǎng)走出持續(xù)的賺錢效應(yīng)。

其次，是外部因素的影響。

復(fù)盤過(guò)去10年港股底部困境反轉(zhuǎn)行情，包括 11年10月、16年2-4月、18年10-12月和20年3-4月，在第一輪反彈修復(fù)之后，行情的波動(dòng)性將階段性加大，除了經(jīng)濟(jì)預(yù)期的反復(fù)，過(guò)去歷次導(dǎo)致行情受阻的外部因素還包括短期美債利率/匯率的波動(dòng)，以及美股急跌，當(dāng)前這些因素短期也可能影響港股節(jié)奏。

匯率方面：

當(dāng)前人民幣匯率已經(jīng)反向破“7”。短期來(lái)看，美元疲弱，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善，疊加年底積壓的結(jié)匯需求，人民幣在利多的集中釋放下或?qū)⒈３謴?qiáng)勢(shì)。當(dāng)然，后續(xù)待市場(chǎng)消化利多因素，結(jié)匯需求釋放之后，人民幣或重回震蕩態(tài)勢(shì)，未來(lái)經(jīng)濟(jì)基本面是否能從當(dāng)前的“弱現(xiàn)實(shí)”狀態(tài)順利扭轉(zhuǎn)，將決定明年人民幣是否可以持續(xù)升值行情。(來(lái)源：中信證券)

但整體來(lái)看，匯率層面貶值壓力最大、擾動(dòng)最大的階段可能已經(jīng)過(guò)去了。

美股方面：

廣發(fā)證券認(rèn)為，美國(guó)核心通脹回落的持續(xù)性有望在今年末得到驗(yàn)證，但當(dāng)前美股的盈利尚未充分計(jì)入衰退預(yù)期，23年美股仍有殺業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，往后仍有一定的下行壓力。

這也是部分投資者對(duì)于港股擔(dān)憂的來(lái)源，因?yàn)?990年至今，美股港股走勢(shì)相關(guān)性近90%，兩者走勢(shì)背離的時(shí)段較少。

但事實(shí)上，歷史上美股下跌并不必然導(dǎo)致港股下跌，1998年、2000年、2002年、2018年、2022年都曾走出過(guò)“美股下跌、港股上漲”的“脫鉤”行情。

對(duì)于跨境資金而言，在人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定的階段，中國(guó)資產(chǎn)更強(qiáng)的盈利預(yù)期仍然會(huì)吸其在美股下跌時(shí)流入港股，使得港股估值在波動(dòng)率抬升時(shí)保持穩(wěn)定。所以“脫鉤”階段的共同特點(diǎn)是：美元指數(shù)“時(shí)漲、時(shí)跌”、美債收益率多為下行、人民幣匯率相對(duì)穩(wěn)定。

事實(shí)上，這一宏觀組合與當(dāng)下市場(chǎng)對(duì)于明年的預(yù)期較為吻合，港股依然有望走出相對(duì)于美股較為獨(dú)立的行情。

(文章來(lái)源：華夏基金)