來源：中國基金報
2021年A股結(jié)構(gòu)性行情凸顯，2022市場會如何演繹？高景氣賽道明年是否可持續(xù)？傳統(tǒng)的消費、醫(yī)藥是否跌透了？港股見底了嗎？后市還有哪些投資機會和需要關(guān)注的風險？
針對上述問題，記者采訪了六大績優(yōu)私募掌門人，共同把脈2022年股市走向和結(jié)構(gòu)性投資機會，他們是望正資產(chǎn)董事長王鵬輝、漢和資本創(chuàng)始人羅曉春、深圳紅籌投資總經(jīng)理兼投資總監(jiān)鄒奕、鴻道投資投資總監(jiān)孫建冬、趣時資產(chǎn)總經(jīng)理章秀奇和復勝資產(chǎn)董事長陸航。
結(jié)構(gòu)化慢牛機會猶存
寬幅震蕩可能更頻繁
中國基金報：展望2022年，對宏觀經(jīng)濟和市場環(huán)境有何預期，影響市場的核心因素有哪些？您對明年市場走勢怎么看？
王鵬輝：2021年是繼2009年之后的又一個劃時代的分水嶺。市場整體波瀾不驚，但結(jié)構(gòu)分化極其嚴重，過去連續(xù)多年表現(xiàn)優(yōu)異的大消費持續(xù)回落，先進制造和專精特新類別的資產(chǎn)受到追捧。過去多年，依托供給側(cè)改革和居民加杠桿，維持中國經(jīng)濟增速，大消費類別的資產(chǎn)業(yè)績增速突出且持續(xù)，資本市場給予了充分的反映。隨著房地產(chǎn)銷售面積見頂回落以及居民杠桿率上升空間的壓制，大消費類別資產(chǎn)的長期業(yè)績增速將受到壓力，2021年已經(jīng)有所反映。以電動車和半導體為代表的先進制造類別的資產(chǎn)2021年兌現(xiàn)了業(yè)績增速，展現(xiàn)出強勁上升勢頭。
2022年，疫情消散的預期會更加強烈，美國進入貨幣緊縮周期，中國反而因為宏觀經(jīng)濟壓力增加，步入寬松周期。A股市場整體估值合理，流動性會處于相對寬松狀態(tài)，我們認為A股市場2022年機會大于風險。
羅曉春：我們對中國長期的經(jīng)濟發(fā)展充滿信心，中國有全球最大的內(nèi)需市場，在高端制造業(yè)升級和消費升級的雙重趨勢下，宏觀經(jīng)濟動能依舊強勁。短期市場影響因素較多，會受到流動性、外部環(huán)境、疫情發(fā)展等因素的影響。但長期來看，真正影響市場的核心因素還是經(jīng)濟基本面本身。2020年以來，面對疫情的反復考驗，我們欣喜看到有很多優(yōu)秀的中國企業(yè)頂住壓力，對外提升海外市場份額，對內(nèi)快速國產(chǎn)替代，表現(xiàn)優(yōu)異。
2022年，中國依舊會是全球主要經(jīng)濟體中增長最快的國家之一，也會涌現(xiàn)出具備全球領(lǐng)先水準的上市公司。中國已經(jīng)在部分領(lǐng)域誕生了全球市值最大的企業(yè)，相信未來這種趨勢會越來越明顯。作為基金管理人，漢和希望伴隨這些優(yōu)秀的上市公司共同成長，分享中國長期經(jīng)濟發(fā)展所帶來的紅利，這是漢和過去9年、現(xiàn)在以及未來都會堅持做的事情。盡管過程中經(jīng)歷短期的市場波動不可避免，但我們相信只要堅持做正確的事情，長期累積下來的結(jié)果一定會很好。
鄒奕：展望2022年，影響市場的核心假設首先是全球疫情仍將持續(xù)，經(jīng)濟復蘇的內(nèi)生動力仍然脆弱，但流動性邊際寬松空間不復樂觀。明年宏觀層面最大的變化是中美流動性環(huán)境的轉(zhuǎn)換，國內(nèi)在保持經(jīng)濟穩(wěn)定增長的要求下，流動性相對2021年會偏寬松，而美國流動性環(huán)境趨緊，國內(nèi)權(quán)益市場表現(xiàn)料將強于美股。
我們預計美國實際流動性收緊不會非常強烈，在疫情擾動下，美國通脹維持高位，但實現(xiàn)充分就業(yè)難度很高，在中期選舉背景下美聯(lián)儲加息過程難以一帆風順，對新興市場的沖擊可能是緩慢而階段性的，在2022年不一定會構(gòu)成實質(zhì)性的大型沖擊。國內(nèi)在高質(zhì)量發(fā)展、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的大背景下，預判政策放松力度也會相對克制，地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)生性需求下行的壓力依然較大，政策之力在于托而不是舉?？傮w而言，基于目前國內(nèi)資本市場的總體估值相對合理，流動性邊際寬松，我們判斷市場走勢仍然是中性偏多，結(jié)構(gòu)化慢牛機會猶存，但受外部金融環(huán)境影響，間歇性的寬幅震蕩可能會更頻繁地出現(xiàn)。
孫建冬：從長期的視角看，地產(chǎn)發(fā)動機逐步從舞臺中央退出，是影響中國宏觀經(jīng)濟與股市最根本性的事件。疊加勞動人口加速下滑拐點的出現(xiàn)，中國的地產(chǎn)行業(yè)已進入一個歷史性的長期趨勢的拐點，全社會人心深處對地產(chǎn)未來的長期預期已經(jīng)發(fā)生變化。傳統(tǒng)經(jīng)濟體系通過地產(chǎn)為中介創(chuàng)造信用的能力也相應收縮。在傳統(tǒng)經(jīng)濟主體內(nèi)心深處的“乘數(shù)”已經(jīng)收縮的情況下，階段性的信用擴張政策“逆心而動”，更多會被經(jīng)濟主體的縮表所對沖，并不能有效地推動信用擴張。另外，除了影響宏觀經(jīng)濟的景氣度、信用擴張失靈，2022年對股市更大的影響來自于股市資金面變化。
股市資金增量主要來自居民申購基金，而后者主要取決于居民收入尤其是可支配收入的增長。雖然超高凈值人群存量財富也會繼續(xù)向證券資產(chǎn)切換，但考慮到更廣大的居民群體可支配收入增速的下降，綜合來看，2022年居民購買基金的規(guī)模會受到直接的影響。
2022年將是潮水退去的一年。尤其是2022年上半年，各個寬基股票指數(shù)都會受到資金面潮水退去的壓力，寬基指數(shù)向下的空間大概率大于向上的空間。
陸航：我們覺得核心因素是中美兩大經(jīng)濟體無論是經(jīng)濟增長趨勢還是貨幣政策走向都有較大差別。疫情對于中國和美國經(jīng)濟增長的影響不同，同時，目前中國貨幣政策相對來說趨于寬松，而美國則是趨于收緊。這種差異性可能對市場造成一些結(jié)構(gòu)性影響。整體來看，我們覺得明年可能還是以結(jié)構(gòu)性行情為主。投資上，我們謹慎樂觀，還是要找尋優(yōu)質(zhì)的國內(nèi)企業(yè)。
章秀奇：預計明年宏觀經(jīng)濟將在低位企穩(wěn)，并緩慢修復，股票市場環(huán)境較今年會發(fā)生較大變化，政策寬松可能是2022年尤其是上半年的主旋律。在這樣的背景下，明年股票市場應該還是蘊含不少結(jié)構(gòu)性機會。
簡單的賽道投資行不通
看好高端制造、消費升級、新能源車等
中國基金報：2022年會采取怎樣的投資策略？更看好哪些行業(yè)和板塊的機會？另外，可能存在哪些風險？
羅曉春：2022年漢和會繼續(xù)堅持超長期價值投資策略，全行業(yè)挖掘長期內(nèi)含價值遠遠大于現(xiàn)在市場價格的投資標的，通過長期持有，獲取企業(yè)內(nèi)在價值提升的收益。
當前市場有很多非常好的投資機會，包括高端制造業(yè)升級、國潮崛起背景下的消費升級、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、節(jié)能減排、國產(chǎn)替代、新基建等。中國人均GDP已突破1萬美元大關(guān)，我們的比較優(yōu)勢也從人口紅利過渡到工程師紅利和品牌紅利階段，相信未來10年的市場機遇也會跟過去10年有所不同。
在制造業(yè)領(lǐng)域，中國擁有全球最完整的工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，制造業(yè)在產(chǎn)品迭代速度和客戶服務上有很強優(yōu)勢，客戶在嘗試過中國的工業(yè)產(chǎn)品后很難再用回過去的產(chǎn)品。相信在制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級和數(shù)字化的大背景下，國產(chǎn)替代的趨勢會更加明顯。另一方面，中國制造在海外的認可度也在提升，未來會有更多中國制造企業(yè)走出國門，開拓海外市場，提升全球市場份額。
在消費領(lǐng)域，國產(chǎn)品牌在產(chǎn)品品質(zhì)、國潮元素、消費者互動、產(chǎn)品營銷等層面做得更好，越來越多的消費者尤其是年輕消費者愿意選擇國產(chǎn)品牌。中國的品牌紅利期正在到來。
漢和始終堅持全行業(yè)覆蓋，不會被既有的思維框架所限制，挖掘符合我們選股理念的投資標的，我們相信最終決定一家公司市場價格的還是企業(yè)內(nèi)在價值。
投資風險更多來源于用過高的價格買入與之價值不匹配的投資標的。漢和希望找到真正具備核心價值驅(qū)動因素的公司，如果我們投資組合持有的公司始終都是內(nèi)在價值相較價格被大幅低估，那么，風險敞口就會處于很低的水平。
鄒奕：投資策略方面，在大勢中性偏多假設下，應對結(jié)構(gòu)化慢牛的市場，我們的組合構(gòu)建主要分兩部分：一是構(gòu)建低估值的底層資產(chǎn)組合，對穩(wěn)健經(jīng)營的低估值行業(yè)公司，挖掘新經(jīng)濟環(huán)境下的業(yè)務增量機會，跟蹤行業(yè)景氣見底回升的轉(zhuǎn)機；二是在高景氣賽道中，尋找行業(yè)上下游成本結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換、國產(chǎn)替代加速等帶來的新機會，充分驗證后，在增長確信度較高的細分領(lǐng)域挖掘龍頭、冠軍公司，擇機進行布局。
行業(yè)層面，綠電、軍工、新能源產(chǎn)業(yè)鏈配套等方向兼具政策驅(qū)動與實際需求驅(qū)動的特征，存在較為典型的機會。風險層面，一方面是高景氣賽道的擁擠交易風險，另一方面是海外波動風險。
孫建冬：2019年10月，鴻道投資發(fā)表了《新世界、新藍籌和新的投資方法論》一文，從經(jīng)濟的維度提出了新舊世界的概念： 過去二三十年的舊世界，是一個長期通脹的世界；而2019年7月政治局會議提出“房住不炒”至未來幾十年的新世界，則是一個伴隨著長期通縮壓力的比較陌生的新世界。從這個意義上，鴻道投資戰(zhàn)略性地看空壽險行業(yè)，認為地產(chǎn)、白酒是“結(jié)束的開始”，以科技與高端制造為代表的新興成長行業(yè)則將迎來“美麗新世界”。
2022年，即使對于“新世界”的行業(yè)和行業(yè)內(nèi)的公司，有吸引力的投資收益機會將明顯變少。簡單的賽道投資更可能是一條通向虧錢之路。既要選對行業(yè)，還要選對行業(yè)中的個股標的，才有可能獲得較好的投資收益。
2022年中國股市將迎來一個投資收益率更高偏度的新世界。就具體板塊來說，軍工行業(yè)繼業(yè)績趨勢上升為主推力之后，又迎來優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入或資產(chǎn)完整性收購的第二推動力，二力相乘使得2022年軍工行業(yè)可能出現(xiàn)一批股價漲幅一倍以上的股票。配網(wǎng)智能化將成為性價比更好的“一生一次的機會”。用電負荷中心附近的分布式建設勢不可擋。配網(wǎng)智能化與配網(wǎng)儲能(微網(wǎng)儲能)相互成就。從2021年股票啟動點算起，不算市值最大的一只股票，配網(wǎng)智能化指數(shù)有兩年兩倍的上漲空間。
陸航：我們一直以自下而上精選個股的方式構(gòu)建投資組合。從行業(yè)和板塊來看，我們認為明年行業(yè)上趨于“平衡”，像今年這種“寧指數(shù)”大幅跑贏“茅指數(shù)”的概率不大。無論是新能源汽車、光伏，還是消費醫(yī)藥，都有相應的機會。今年更多的關(guān)注點在于行業(yè)整體增速上，而明年可能要下沉到具體細分行業(yè)內(nèi)競爭格局的判斷和把握上。風險點主要集中在兩方面，一是疫情，二是通脹水平。
章秀奇：2022年的股票投資我們將繼續(xù)圍繞成長性行業(yè)和板塊進行布局，2021年高景氣的板塊可能出現(xiàn)分化，但還是會孕育不少機會，今年表現(xiàn)欠佳的板塊如科技、消費領(lǐng)域明年提供了更多選股的投資機會。2022年的投資風險一方面可能來自外部美聯(lián)儲收緊的負向傳導，另一方面可能來自國內(nèi)經(jīng)濟失速下上市公司業(yè)績下滑的風險。
新能源和鋰電板塊估值不低
出現(xiàn)調(diào)整或是布局機遇
中國基金報：新能源車、鋰電板塊今年表現(xiàn)突出，如何看待該板塊目前的估值與未來的空間？明年如果有機會，更看好產(chǎn)業(yè)鏈的哪塊？
王鵬輝：產(chǎn)業(yè)發(fā)展始終是資本市場的根基，車的電動化全球滲透率在7%左右，2022年有望達到10%，從產(chǎn)業(yè)生命周期來看，剛剛進入加速增長曲線。中國依托強大的制造優(yōu)勢，在電動車領(lǐng)域占據(jù)了很好的產(chǎn)業(yè)位置， 中國企業(yè)面對的產(chǎn)業(yè)空間巨大。從全球來看，車的智能化是具有突破性的產(chǎn)業(yè)革命，將帶動更廣泛的變革和增長。車的電動化和智能化是一個時代的投資機遇，2020年和2021年的上漲不是這個產(chǎn)業(yè)投資機會的結(jié)束，反而是剛剛開始。短期來看，因為市場預期較高，或許會有調(diào)整壓力，但我們認為出現(xiàn)調(diào)整就是布局的機遇。新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來的機會仍是我們關(guān)注的重點，但較過往三年需要考量更多的風險因素。
羅曉春：在國家高質(zhì)量實現(xiàn)碳達峰碳中和的“雙碳”戰(zhàn)略下，新能源行業(yè)的長期市場空間很大。在實現(xiàn)雙碳目標的過程中勢必會出現(xiàn)很多優(yōu)質(zhì)的上市公司，漢和一直關(guān)注新能源相關(guān)的投資機會。處于擴張期的行業(yè)應該冷靜思考企業(yè)價值到底來自公司本身還是行業(yè)紅利，任何行業(yè)在發(fā)展過程中都會經(jīng)歷波動，在經(jīng)歷行業(yè)變化時依舊能夠保持競爭力的公司才具備長期價值。我們不會拘泥于短期的估值指標，會對所有行業(yè)和公司都維持客觀的評判標準，希望通過找到公司的核心價值驅(qū)動因素，對比企業(yè)的長期內(nèi)在價值跟當前的市場價格做出投資決策。
鄒奕：今年新能源車、鋰電板塊表現(xiàn)突出，市場對高景氣及確定性給了較高的估值溢價，交易結(jié)構(gòu)上表現(xiàn)得也比較集中擁擠。今年新能源車銷售滲透率大超市場預期，我們認為市場給予高估值有其合理性，但高估值往往意味著潛在高波動性。我們認為新能源車行業(yè)的景氣度前景確信度較高，在排除高估值溢價的波動性風險后，具有長期的投資價值。今年行業(yè)內(nèi)機會主要體現(xiàn)在整車廠及鋰電產(chǎn)業(yè)鏈，未來在上游材料成本企穩(wěn)、需求向上、供應鏈重塑的過程中，我們認為汽車業(yè)整車及零部件產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)崛起、汽車電動化、智能化、新能源運營商等方向仍將有較多機會。
陸航： 我們對于目前新能源相關(guān)方面的觀點是短期趨向謹慎，長期比較樂觀。短期來看，一方面，新能源相關(guān)個股年內(nèi)已經(jīng)漲幅較大，估值存在一定的壓力；另一方面，新能源很多細分行業(yè)的產(chǎn)業(yè)格局競爭加劇，可能對各家公司后續(xù)的增長產(chǎn)生一些壓力。長期來看，能源革命是大勢所趨，在新能源、鋰電行業(yè)，中國企業(yè)在技術(shù)上都具有很大的領(lǐng)先優(yōu)勢，真正是一個“世界需求，中國制造”的投資機會。我們很看好中國的這些高端制造公司在全球范圍內(nèi)的比較優(yōu)勢與投資價值。
孫建冬：新能源汽車行業(yè)在2022年一季度大概會經(jīng)歷股市新增申購基金資金推動的上漲。之后，上中游的投資機會趨于平庸化，下游與下游應用領(lǐng)域的投資機會逐漸精彩紛呈。
章秀奇：新能源和鋰電板塊估值確實不低，但成長性也比較好，屬于估值定價比較充分的領(lǐng)域，未來的空間還是在于基本面的超預期表現(xiàn)，我們相對更看好中下游板塊的機會。
消費和醫(yī)藥板塊明年表現(xiàn)有望好于今年
中國基金報：消費、醫(yī)藥等板塊2021年表現(xiàn)欠佳，明年一季度是否會迎來春天？對當前其估值和基本面怎么看？
羅曉春：消費和醫(yī)藥都與民生息息相關(guān)，無論是海外市場還是A股市場，歷史上都涌現(xiàn)過很多給投資者帶來很好回報的優(yōu)秀企業(yè)。短期市場波動非常正常，波動是權(quán)益類投資的固有屬性，就像企業(yè)經(jīng)營也不會一直一帆風順，重要的是企業(yè)能在行業(yè)擴張期堅守戰(zhàn)略不漂移，在行業(yè)收縮期積極調(diào)整應對。企業(yè)自身的成長性跟所屬行業(yè)并不是完全正相關(guān)，公司本身的能力比起行業(yè)紅利更為重要。影響短期市場預期的因素很多，我們無法判斷未來一個季度這些行業(yè)的表現(xiàn)會如何。漢和還是從企業(yè)本身的內(nèi)在價值出發(fā)，長期持有那些能夠穿越周期的公司。
鄒奕：消費、醫(yī)藥的長期投資價值毋庸置疑，但過高的估值意味著長期復合收益率被壓縮，這里面許多龍頭公司受政策或成本等因素的影響，已進入增速趨緩的階段，對應不低的估值，性價比并不高。當然行業(yè)中不排除一些新的變化，如國貨崛起，創(chuàng)新藥、創(chuàng)新醫(yī)療器材等，我們也在長期跟蹤。
王鵬輝：2022年，隨著股價的調(diào)整和估值的消化，2021年持續(xù)受壓的大消費類資產(chǎn)或許會有階段性的機會，其中一些被疫情嚴重壓制的行業(yè)，隨著疫情消散預期的強化，會有更突出的表現(xiàn)。2021年是均衡回歸的一年，大小風格均衡回歸，消費和制造業(yè)均衡回歸，市場結(jié)構(gòu)扭轉(zhuǎn)，行業(yè)差異較大。回歸完成之后的2022年，在整體流動性寬松的背景下，將呈現(xiàn)出更豐富的投資機會。
陸航：我們對于整體行業(yè)的走勢判斷沒有什么優(yōu)勢，所以，我們盡量不做這種預判，更多還是在具體公司層面做投資價值的分析和判斷。對于消費，我們更關(guān)注新消費趨勢下的投資機會。此外，我們可以看到，疫情下，很多中國制造企業(yè)在國際供應鏈中的地位不斷穩(wěn)固，經(jīng)過2021年的磨練之后，出現(xiàn)了很多新的國際級的供應商，明年有很大的投資機會。
孫建冬：對于大眾消費品行業(yè)，以“消費降級”為核心的新消費成為主流投資機會，價格低但性價比高的消費品成為新世界的投資主旋律。高端白酒行業(yè)可能迎來去金融化、回歸一般商品的正常價格需求屬性的新階段。2022年，DCF模型中漲價的因子消失后，如果長債利率不破2%，大部分高端白酒的市盈率趨于20倍以下的漫漫征途。
章秀奇：消費和醫(yī)藥等板塊2021年表現(xiàn)不佳，這與其估值和業(yè)績表現(xiàn)有關(guān)，明年表現(xiàn)有望好于今年，一方面估值有所消化，另一方面從基本面來看，白馬藍籌表現(xiàn)會分化，受到政策影響較大的醫(yī)藥板塊明年有望復蘇。
港股估值處于歷史底部
長期角度看好港股投資機會
中國基金報：今年港股跌幅較大，是否到了布局的時候？對于港股，您主要關(guān)注哪些方面的投資機會？
羅曉春：從指數(shù)角度來看，今年港股的表現(xiàn)的確不佳，但如果看個股層面，也不乏表現(xiàn)很好的公司。如果我們看好的投資標的在A股和港股同時上市，且港股處于大幅折價，作為超長期價值投資者我們當然會選擇投資港股。香港市場作為中國資本市場重要的組成部分，以中國上市公司為主，相信隨著這些企業(yè)和中國經(jīng)濟不斷發(fā)展，長期來看港股市場也會有很好的表現(xiàn)。
我們在研究的過程中并不在意公司具體在哪上市，如果我們認為性價比更高的投資標的剛好就是在港股上市的，我們的持倉就會在港股上。無論是投資標的所在的行業(yè)還是上市的市場，都是我們不斷跟蹤、比較、篩選的結(jié)果，而不是我們的出發(fā)點。不管是A股，還是港股，需要關(guān)注的投資機會是一樣的，最終上市公司的價格會向價值回歸。
鄒奕：今年港股下跌主要集中在受政策影響的地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)和教育等方面的公司，目前看一些互聯(lián)網(wǎng)公司估值看起來已經(jīng)不貴了，但基于基本面的不確定性，我們尚未進行布局。我們現(xiàn)階段港股的投資主要著眼于低估值國企(尤其是央企)，如建筑建材、電力、通信、金融、地產(chǎn)等競爭格局良好的行業(yè)頭部公司。
陸航：我們對于港股整體沒有什么明確的觀點，還是關(guān)注具體上市公司，主要關(guān)注互聯(lián)網(wǎng)、消費類公司的投資機會。
章秀奇：港股已經(jīng)連續(xù)兩年表現(xiàn)欠佳，估值處于歷史底部，從中長期角度或許是布局時點。