來源：投資者網(wǎng) 作者：郭曉
國內(nèi)高房價(jià)帶來小戶型房產(chǎn)的普及，讓居民在給狹小的廚房空間配置煙機(jī)櫥柜時(shí)，往往變得束手無策，而集成灶就是為節(jié)省廚房空間應(yīng)運(yùn)而生的，加之其在吸油煙及降噪方面的優(yōu)異表現(xiàn)，近年來增長勢頭十分耀眼。
據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，在2010年-2019年，中國集成灶銷售額從18億元擴(kuò)大至162億元，對應(yīng)銷量從26萬臺擴(kuò)大至200萬臺以上，年復(fù)合增長率達(dá)28%。這一行業(yè)的領(lǐng)頭羊便是浙江美大實(shí)業(yè)股份有限公司(下稱：浙江美大，002677.SZ)。
近期，浙江美大接連發(fā)布了2020年年報(bào)及2021年第一季報(bào)，相對于2020年年報(bào)的平淡無奇，2021年一季報(bào)業(yè)績重回疫情前的穩(wěn)健增長，展現(xiàn)了公司強(qiáng)大的業(yè)績修復(fù)能力。
具體而言，浙江美大一季度實(shí)現(xiàn)營收3.69億元，同比增長229.25%，較2019年同期增長27.26%；歸母凈利潤1.01億元，同比增長394.77%，較2019年同期增長33.42%；扣非歸母凈利潤1億元，同比增長405.15%，較2019年同期增長38.56%，但與此同時(shí)，其連續(xù)兩個(gè)財(cái)年收入的放緩、經(jīng)營上的保守策略、以及與競爭之間逐漸縮小的差距也值得市場警惕。
尤其是與公司增長勢頭良好的一季度業(yè)績相比，浙江美大所在的集成灶行業(yè)競爭正在急速加劇，主要體現(xiàn)在新晉品牌增多，以及與火星人廚具股份有限公司(下稱：火星人，300894.SZ)在規(guī)模差距上的縮小。
就上述相關(guān)問題，《投資者網(wǎng)》與浙江美大方面取得聯(lián)系并進(jìn)行了暢通交流。
先發(fā)優(yōu)勢明顯，股東分紅慷慨
浙江美大是一家2001年創(chuàng)立于浙江海寧的高新技術(shù)企業(yè)，公司于2003年推出國內(nèi)首臺集吸油煙機(jī)、灶具、消毒柜等多種功能于一機(jī)的下排式集成灶，開創(chuàng)了集成灶廚電的新品類。
由于出道較早，浙江美大在國內(nèi)集成灶行業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢明顯，主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面。
其一，公司是集成灶行業(yè)多項(xiàng)國家級行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的主要起草單位，這些標(biāo)準(zhǔn)包括《住宅廚房、衛(wèi)生間排氣道》行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、《家用燃?xì)庠罹吣苄薅ㄖ导澳苄У燃墶穱覙?biāo)準(zhǔn)、《集成灶》行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、《住宅整體廚房》標(biāo)準(zhǔn)化示范基地等。
其二，公司在集成灶領(lǐng)域中的技術(shù)專利優(yōu)勢明顯。截至目前，浙江美大擁有下排油煙技術(shù)等160多項(xiàng)知識產(chǎn)權(quán)，其中30項(xiàng)國家發(fā)明專利，9項(xiàng)國際專利，其中發(fā)明專利數(shù)量處于行業(yè)前列。
其三，公司通過早期“農(nóng)村包圍城市”的路線建立了龐大的線下經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)。截至2020年底，浙江美大在全國擁有1600多家一級經(jīng)銷商(區(qū)域經(jīng)銷商)和3300多個(gè)營銷終端。公司在包括國美、蘇寧、紅星美凱龍、居然之家等KA家電、建材賣場的門店已達(dá)到800多家，線下渠道網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量領(lǐng)先全行業(yè)。
其四，由于在技術(shù)及渠道方面的領(lǐng)先，目前浙江美大在國內(nèi)整個(gè)集成灶行業(yè)也占據(jù)著最高的市場份額。5月2日，浙江美大在投資者互動平臺表示，公司整體市場占有率25%左右，居于行業(yè)第一。
明顯的先發(fā)優(yōu)勢不僅為浙江美大帶來了最高的市場份額，還讓公司的盈利水平領(lǐng)先全行業(yè)。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，過去5年中，浙江美大的毛利率保持在52%及以上水平，凈利率保持在27%及以上的水平，均高于同期的行業(yè)可比公司。
領(lǐng)先的盈利能力也為浙江美大的股東創(chuàng)造了豐厚的利潤回報(bào)。《投資者網(wǎng)》統(tǒng)計(jì)，2016年-2020年五年間，其累計(jì)為股東創(chuàng)造凈利潤18.94億元，該水平接近市場份額排名靠前的火星人(8.24億元)、帥豐電器(7.14億元)及億田智能(4.04億元)的三者的總和(19.42億元)。
與公司強(qiáng)大的盈利能力相得益彰的是，浙江美大對股東分紅的慷慨。據(jù)《投資者網(wǎng)》整理，過去五年間，浙江美大累計(jì)分紅金額達(dá)14.06億元，占公司累計(jì)歸母凈利潤的74%，這一分紅率水平不僅領(lǐng)先同行，也領(lǐng)先于滬深兩市的大多數(shù)上市公司。
在強(qiáng)勁的盈利能力與持續(xù)慷慨的分紅下，浙江美大的白馬屬性明顯，不過，這一屬性是否會因?yàn)楣颈Ｊ氐慕?jīng)營策略，以及行業(yè)惡劣的競爭環(huán)境而發(fā)生改變？
收入增長放緩，經(jīng)營趨于保守
浙江美大過去為股東創(chuàng)造的豐厚利潤回報(bào)，一方面得益于公司在規(guī)模優(yōu)勢下，對營業(yè)成本，尤其是制造費(fèi)用的縮減。財(cái)報(bào)顯示，過去兩年，浙江美大的集成灶制造費(fèi)用成本占比分別為3.2%與5.3%，同期火星人為9.5%、8.8%。
另一方面，還來自公司對費(fèi)用端支出的有效控制?！锻顿Y者網(wǎng)》梳理，2016年-2020年過去五年間，浙江美大的平均期間費(fèi)用率僅維持在22%左右的水平(2020年降至16.4%)。這期間，公司不僅產(chǎn)生一分錢的債務(wù)，財(cái)務(wù)費(fèi)用長期為零(2019年-2020年甚至還出現(xiàn)了利息收入)，而且，公司對占營業(yè)費(fèi)用大頭的銷售費(fèi)用控制要明顯優(yōu)于同行。
浙江美大在降本增效方面的表現(xiàn)令人稱贊。不過，值得警惕的是，公司近年來在收入端卻呈現(xiàn)出明顯放緩的態(tài)勢。
具體來看，公司2019年收入增速下滑至20%；2020年該數(shù)值進(jìn)一步降至5.4%，落后于中怡康公布的2020年集成灶零售額整體增速的12%。與此同時(shí)，火星人在收入端呈現(xiàn)對浙江美大的緊追猛趕。2019年，二者收入差距超過3億元，2020年差距已縮小至1.6億元。
火星人在2016年-2019年四年間，保持著年均30%以上的營業(yè)收入增速，2020年的增速也在20%以上，明顯高于浙江美大，若按此增速，火星人有望在一兩年內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入端對浙江美大的超越。
屆時(shí)，被一家同城(兩者總部都在浙江海寧)的后起之秀超越，浙江美大面對的增長壓力將不言而喻。
火星人之所以能在收入端迅速追趕，不得不提及公司“高舉高打”策略。相較于浙江美大，火星人在費(fèi)用端，尤其是銷售費(fèi)用的投入更加激進(jìn)。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，截至2020年年底，火星人的銷售費(fèi)用率已連續(xù)三年超過20%，且均為浙江美大的兩倍。
二者不同的市場投放策略，究竟孰對孰錯(cuò)，其實(shí)還要看國內(nèi)集成灶行業(yè)所處的階段。
對于這一問題，開源證券在研報(bào)中稱，從市場滲透率看，集成灶產(chǎn)品在煙灶市場的滲透率處于較低水平，2019 年滲透率僅為 11%，尚處于導(dǎo)入期到成長期的階段，未來有較大的提升空間。
中信證券認(rèn)為，集成灶行業(yè)是帶有周期屬性的成長性行業(yè)。從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看，集成灶企業(yè)不論從銷量規(guī)模、渠道建設(shè)以及品牌認(rèn)知上，均與傳統(tǒng)煙灶龍頭企業(yè)有著較明顯的差距，未來行業(yè)龍頭的資源仍將主要投入在產(chǎn)品宣傳、渠道建設(shè)和品牌塑造上。
奧維云網(wǎng)(AVC)預(yù)測，2021年我國集成灶線上市場將繼續(xù)保持高速增長，全渠道增長率均超過20%。預(yù)計(jì)2021年，全渠道零售額為221.2億元，同比增長21.4%，零售量為294.7萬臺，同比增長23.9%。
顯然，集成灶目前尚處于行業(yè)導(dǎo)入期，在導(dǎo)入期浙江美大選擇偏向于保發(fā)展質(zhì)量而不是追求規(guī)模領(lǐng)先，浙江美大的這種經(jīng)營策略是否有些過于保守？
研發(fā)力度落后，競爭環(huán)境惡劣
由于集成灶產(chǎn)品在吸煙效率、降噪技術(shù)、外觀設(shè)計(jì)、廚房安全等方面的要求較高，適當(dāng)?shù)难邪l(fā)投入是確保產(chǎn)品性能過硬，搶占市場份額的必要條件。
然而，這一方面，浙江美大的支出也相對保守?！锻顿Y者網(wǎng)》經(jīng)過梳理發(fā)現(xiàn)，2017年-2020年過去四年間，浙江美大的研發(fā)費(fèi)用率落后于集成灶行業(yè)可比公司。
而且，從研發(fā)費(fèi)用凈額來看，浙江美大2020年研發(fā)投入(0.54億元)也不及火星人(0.58億元)。
而且，在雙方占研發(fā)費(fèi)用比例較高的研發(fā)薪酬上，火星人的研發(fā)人員人均薪酬要明顯高于浙江美大，2020年雙方的差距接近兩倍。另外，在研發(fā)人員數(shù)量上，雙方的差距也在拉大。
對此，《投資者網(wǎng)》致函浙江美大董秘，對方在郵件中回復(fù)稱：公司系高新技術(shù)企業(yè)，按國家規(guī)定公司每年的研發(fā)費(fèi)用占比應(yīng)不低于3%。公司2020年度投入研發(fā)費(fèi)用合計(jì)為5427.69萬元，占營業(yè)收入的3.07%，符合國家規(guī)定。公司研發(fā)人員由公司自行培養(yǎng)，薪酬參照行業(yè)平均薪酬水平和公司經(jīng)營業(yè)績而定，實(shí)際高于行業(yè)平均薪酬水平。競品公司經(jīng)營模式、職工薪酬等情況公司不清楚。
不過，市場對此表現(xiàn)出一定的擔(dān)憂，對于從事集成灶研發(fā)同一工作的研發(fā)人員，當(dāng)競品公司開出雙倍于當(dāng)前的薪酬待遇時(shí)，是否會選擇跳槽。言外之意就是浙江美大是否將面臨研發(fā)人員流失的風(fēng)險(xiǎn)？
另一方面，隨著集成灶行業(yè)高增速、高毛利的稀缺屬性，這一行業(yè)的競爭環(huán)境正在由“藍(lán)海市場”向“紅海市場”過渡。
中怡康數(shù)據(jù)顯示，2015年-2020年，集成灶市場品牌數(shù)量由83家提升至260家左右，每年平均凈增加品牌數(shù)達(dá)30家左右，這些新晉品牌主要包括專業(yè)集成灶品牌、專業(yè)廚電品牌及綜合性家電品牌以及電商品牌等。
對于競爭對集成灶行業(yè)的影響，中信證券在研報(bào)中指出：集成灶產(chǎn)品具有強(qiáng)安裝屬性，對于線下服務(wù)能力有一定要求，目前不同企業(yè)在不同的渠道或者區(qū)域服務(wù)能力差異明顯，具備全國性推廣能力的品牌較少，更容易形成相對獨(dú)立的優(yōu)勢市場，形成較為分散的市場格局。
與此同時(shí)，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)檢測到，2020年集成灶線下品牌集中度下滑明顯，其中浙江美大在線下KA渠道(蘇寧、國美，紅星美凱龍等)的零售份額較2019年的26%下滑至19.6%，下滑幅度僅次于法迪歐。
對于行業(yè)競爭環(huán)境的惡化問題，浙江美大董秘回復(fù)《投資者網(wǎng)》稱：“隨著集成灶行業(yè)的快速發(fā)展，競爭也越來越激烈，這是客觀規(guī)律也是好事，說明集成灶行業(yè)已被市場接受，市場潛力巨大。市場競爭的加劇一方面能推動行業(yè)的快速發(fā)展，同時(shí)也會推動行業(yè)的洗牌。市場競爭關(guān)鍵是品牌、技術(shù)、產(chǎn)品、資金、團(tuán)隊(duì)管理等綜合實(shí)力的競爭，美大具有上述核心競爭力，有絕對的信心和實(shí)力來繼續(xù)保持行業(yè)的龍頭地位。”
對于未來國內(nèi)集成灶行業(yè)競爭格局如何、以及浙江美大的業(yè)績的成長性等問題，《投資者網(wǎng)》將持續(xù)關(guān)注。值得注意的是，自4月16日浙江美大披露增長強(qiáng)勁的一季報(bào)后，公司股價(jià)在近10個(gè)交易日內(nèi)，累計(jì)漲幅近20%。