來源：華夏基金
不知道大家還有沒有印象，我們之前在科普“基金中報看點”的時候，建議大家可以關(guān)注一下“持有人結(jié)構(gòu)”，因為這部分內(nèi)容每半年才會披露一次，在季報中是沒有的，還可以作為投資基金的重要參考。如下圖所示：
某基金2021年中報節(jié)選
這里的個人投資者指的就是散戶，機構(gòu)持有者指的是保險公司、養(yǎng)老基金、銀行、企事業(yè)單位等等。
通常情況下，機構(gòu)投資者的操作是更為專業(yè)的。相較于散戶，機構(gòu)擁有更強大且成體系的分析能力，信息的渠道也更為通暢，常被看作“聰明資金”。如果某基金機構(gòu)投資者的持有份額在增加或者機構(gòu)占比較大，意味著該基金得到了專業(yè)人士的認(rèn)可。
那么，既然機構(gòu)的基金投資能力更強，我們可以根據(jù)機構(gòu)占比選基金嗎？跟著機構(gòu)買基金靠譜嗎？接著看，帶你好好捋一捋。
01
機構(gòu)占比多的基金就是好基金？
機構(gòu)占比多的基金業(yè)績表現(xiàn)一定會更好嗎？
為了回答這個問題，挖掘基進(jìn)行了回測，將偏股混合型基金按機構(gòu)持倉比例分為5組，分別是0-20%、20-40%、40-60%、60-80%和80-100%，然后去統(tǒng)計各組在接下來業(yè)績回報的平均值，得到的結(jié)果如下：
(來源：Wind。注：2021年度業(yè)績截止2021-12-28。統(tǒng)計2018-12-31日前成立的全部Wind分類偏股混合型基金，機構(gòu)持有人占比采用全部份額合計比例，如有多種份額類型只統(tǒng)計A類業(yè)績)
近兩年的慢牛行情之下，偏股混合型基金取得了較好的賺錢效應(yīng)，2020年度全部統(tǒng)計產(chǎn)品的平均回報為59.5%、2021年至今的平均回報為9.5%。但是，從統(tǒng)計結(jié)果來說，并不是機構(gòu)持倉占比越多的基金，其收益率就越高，兩者之間沒有找到明顯的規(guī)律。
以2020年為例，2019年底機構(gòu)持倉比例在80-100%的基金的平均收益率為46.8%，沒有跑贏平均數(shù)，相較機構(gòu)持倉較低的基金(例如0-20%和20-40%)的業(yè)績差距更是明顯；2021年也是類似的情況，機構(gòu)占比高的基金并沒有取得明顯優(yōu)勢。
由此可知，單純根據(jù)機構(gòu)持有人占比的高低來挑選基金，并不能夠提高投資收益率。
02
跟著機構(gòu)買基金靠譜嗎？
在此基礎(chǔ)上，我們不妨換個思路，比如我們觀察到機構(gòu)在加倉某只基金了，再去跟著買可以嗎？
從指標(biāo)來看，就是挑選那些本期機構(gòu)占比較上期出現(xiàn)上漲的基金。
比如說下圖這只基金，在2020年的年報中機構(gòu)的占比是21.95%，到了2021年的中報，機構(gòu)占比提升至26.34%。
如果投資這類基金，在接下來的取得的收益率會有所提高嗎？
申萬宏源研究所對此進(jìn)行了研究，綜合使用本期機構(gòu)投資者占比以及占比較上期的變化這兩個指標(biāo)，統(tǒng)計基金在下一個半年的表現(xiàn)，觀察這兩個指標(biāo)的有效性。統(tǒng)計時先將基金按照本期機構(gòu)占比分為5個大組，再將各組內(nèi)的基金按照機構(gòu)占比較上期的變化分為5 個小組。
由上圖可知，表中右下角各小組的表現(xiàn)普遍較其他組好，說明機構(gòu)占比相對較高且較上期有所上升的基金在下個半年傾向于擁有更好的表現(xiàn)。
由此得出的結(jié)論是，對某只基金而言，單看機構(gòu)占比可能沒什么意義，但是機構(gòu)占比較高且機構(gòu)大幅加倉(機構(gòu)占比較上期出現(xiàn)明顯上升)的基金，在接下來的半年有望跑贏全體產(chǎn)品的平均數(shù)，取得超額收益。
但是，機構(gòu)持有的比例過高，也可能帶來一定的風(fēng)險，特別是當(dāng)某只基金的單一持有人比例超過90%時，我們需要保持警惕。
一方面，如果機構(gòu)選擇大規(guī)模贖回持倉份額，基金可能需要迅速拋售基金資產(chǎn)變現(xiàn)，會對業(yè)績產(chǎn)生重大影響，對規(guī)模小的基金來說，甚至可能面臨清盤；另一方面，機構(gòu)占比過高的基金容易受到投資者偏好的影響，可能會給基金經(jīng)理造成一定的操作壓力和流動性壓力，例如今年8月就有新聞報道，部分基金被基民威脅“不買新能源就贖回”。
由此可知，跟著機構(gòu)買基金也并非總是有肉吃，還需要回歸基金產(chǎn)品本身，具體問題具體分析。
03
機構(gòu)選基哪些要點值得借鑒？
但是，機構(gòu)選擇基金的思路卻是值得我們借鑒的。
通過對長期的業(yè)績數(shù)據(jù)進(jìn)行復(fù)盤，申萬宏源研究所得到如下結(jié)論：機構(gòu)持有占比較高的基金風(fēng)險相對較小，具有較低的波動率和回撤。
(來源：Wind，申萬宏源研究，數(shù)據(jù)區(qū)間2011/12/31-2020/12/31)
從各年度的數(shù)據(jù)來看，機構(gòu)偏好的基金在牛市的收益彈性也許不是最強的，但在震蕩市和熊市具有較好的收益表現(xiàn)，風(fēng)險控制能力整體較強，因而可以算作相對穩(wěn)健的選擇。
那么，相較于散戶偏愛的基金，機構(gòu)看好的基金都有哪些共同之處呢？
行業(yè)/個股集中度方面
整體來看，機構(gòu)和散戶都偏好分散持倉，不同之處在于，機構(gòu)不太在意個股是否分散，但對于較長時間跨度上的行業(yè)集中度較為敏感，傾向于選擇長期行業(yè)集中度較低的基金，就是說該基金在過去的幾年里在行業(yè)的配置相對穩(wěn)定，不會在某個年度突然重倉押寶某個行業(yè)；散戶則對短期的行業(yè)集中度和個股集中度更敏感，集中度越低越受青睞。
換手率方面
換手率高意味著基金的投資風(fēng)格相對激進(jìn)，偏好短線交易，時常調(diào)倉換股；換手率低說明基金傾向于長期持有，重在擇股。從分析結(jié)果來看，機構(gòu)偏好換手率適中的基金，而散戶偏好換手率較低的基金，但兩類投資者均偏好重倉股穩(wěn)定的基金。由此可見，我們在投資基金時無需對于低換手率過于執(zhí)著，雖然換手率低意味著基金經(jīng)理偏好價值投資，也不會產(chǎn)生太多的交易成本，但適中的換手率說明基金經(jīng)理在進(jìn)行相對積極的管理，也許能更好地把握市場動向。
基金風(fēng)格方面
機構(gòu)和散戶都偏好大市值+低估值的持倉風(fēng)格，但是散戶更看重基金重倉股是否具備高ROE的特征，機構(gòu)則對此沒有明確偏好。這一點的確跟我們平時的認(rèn)知有些差異。
基金經(jīng)理能力圈方面
如果想要定性地刻畫一下基金經(jīng)理的能力圈，有以下幾方面可以重點關(guān)注，個人投資者也可以通過基金的定期報告找到答案：
①行業(yè)輪動能力：例如基金相較上期增持了某個行業(yè)，該行業(yè)在本期的表現(xiàn)如何，有沒有踏準(zhǔn)節(jié)奏
②行業(yè)配置能力：如果基金相對基準(zhǔn)指數(shù)超配了某個行業(yè)，是否能帶來超額收益
③個股選擇能力：基金持有的個股是否能跑贏其所在行業(yè)/板塊整體
④順/逆境投資能力：觀察基金在熊市和牛市中相較于大盤或者業(yè)績比較基準(zhǔn)的表現(xiàn)
⑤隱形交易能力：大致可以理解為基金的實際業(yè)績與前十大重倉股模擬出來業(yè)績的差值
對主動管理基金來說，選基金就是選基金經(jīng)理。而基金經(jīng)理的各項能力越強，說明其投資管理能力越優(yōu)秀，水平越高。但從歷史數(shù)據(jù)來看，上述能力圈指標(biāo)對散戶來說似乎并沒有太大吸引力，并沒有據(jù)此選擇基金，散戶青睞的基金，各項能力并不一定強。而機構(gòu)卻對所有指標(biāo)都較為敏感，能力越強，機構(gòu)投資者占比越高，其中，隱形交易能力和逆境投資能力是機構(gòu)最看重的指標(biāo)。
總結(jié)一下就是，機構(gòu)在投資主動管理的偏股型基金時，看重行業(yè)分散、重倉股穩(wěn)定，對換手率的要求是適中，偏好大市值+低估值的持倉風(fēng)格，看重基金經(jīng)理的能力圈，尤其是隱形交易能力和逆境投資能力。