春節(jié)后市場出現(xiàn)連續(xù)下跌，“抱團(tuán)”白馬股從高點(diǎn)下跌平均幅度20%-40%不等，新能源、白酒、醫(yī)藥等熱門板塊跌幅靠前，只有研究清楚了背后的深刻原因才有可能正確應(yīng)對(duì)。經(jīng)過深入研究，我們判斷可能的原因有以下幾點(diǎn)：
第一，從宏觀角度看，2019-2020兩年的結(jié)構(gòu)性牛市中，大部分板塊實(shí)際上都經(jīng)歷了各自的“高光時(shí)刻”。2019年初到目前漲幅居前的個(gè)股其實(shí)相對(duì)均勻的分布在各個(gè)行業(yè)，像白酒、光伏、建筑建材、半導(dǎo)體、醫(yī)藥、新能源汽車、鋼鐵有色、化工等行業(yè)都跑出了各自領(lǐng)域的細(xì)分龍頭。過去兩年的結(jié)構(gòu)性牛市驅(qū)動(dòng)力更多來自于估值端，估值是利率的倒數(shù)，而利率是所有資產(chǎn)的“錨”，過去兩年全球流動(dòng)性寬松，利率處于低位，特別在2020年新冠疫情后，國內(nèi)流動(dòng)性釋放刺激需求，從全球看，美聯(lián)儲(chǔ)釋放了天量的流動(dòng)性，我們看到了美股科技股、以美元定價(jià)的大宗商品、美國房地產(chǎn)都有明顯漲幅，盡管各類資產(chǎn)價(jià)格趨勢(shì)的斜率不同，但趨勢(shì)和方向高度一致，體現(xiàn)在A股市場層面，或許各個(gè)板塊的市場關(guān)注度不盡相同，但各個(gè)行業(yè)賽道的龍頭公司市場無差異的給予了較高的估值溢價(jià)。
第二，從微觀結(jié)構(gòu)去看，我們把A股上市公司按照不同市值區(qū)間測算相應(yīng)的估值水平。我們看到2019-2020年市場給予大市值白馬股較高估值，截止到3月2日，市值超過1000億市值公司2021年預(yù)測市盈率均值接近40X，市值在500-1000億的公司2021年預(yù)測市盈率均值達(dá)到56X，而300億市值以下的公司市盈率均值不到30X；如果時(shí)間重回2019年1月1日，當(dāng)年各個(gè)市值區(qū)間的公司平均市盈率非常接近，從當(dāng)年預(yù)測估值的角度看，2019年初超過300億市值的公司當(dāng)年預(yù)測市盈率均值甚至略低于300億市值以下的公司。我們認(rèn)為近年來龍頭個(gè)股估值和市值高度正相關(guān)現(xiàn)象背后的驅(qū)動(dòng)力是全球低利率環(huán)境，股價(jià)是遠(yuǎn)期現(xiàn)金流的貼現(xiàn)，分子是現(xiàn)金流，而分母端是利率，因此過去市場對(duì)長期產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)確定性較強(qiáng)、盈利增長穩(wěn)定、競爭格局突出這三類權(quán)益資產(chǎn)給與了更高的估值。疊加去年新發(fā)基金資金面的推升，把市場所謂核心資產(chǎn)的估值推升到一個(gè)較高的水平。
年初以來，隨著新冠疫苗的全球推廣，全球各地的新增病例見頂回落，疫情終將過去，經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇，過去兩年流動(dòng)性寬松的環(huán)境面臨邊際拐點(diǎn)，隨著去年年底國內(nèi)貨幣政策邊際收緊，今年2月美債長端利率上行，上述分析的高估值大市值白馬股在估值端承壓，是導(dǎo)致近期市場波動(dòng)的重要原因。
從長期看，投資收益來自社會(huì)進(jìn)步引領(lǐng)的企業(yè)成長。這要求投資者深耕產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，在充分研究基本面的前提下，精選細(xì)分行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)公司。在我們投資框架中，企業(yè)盈利的穩(wěn)健增長、企業(yè)持續(xù)性的創(chuàng)新迭代能力、在成長過程中保持創(chuàng)新活力和財(cái)務(wù)的平衡是選股的重要標(biāo)準(zhǔn)，我們希望投資的公司能夠穿越周期，是真正的成長股。
熱門白馬股近期跌幅較深，我們認(rèn)為這類資產(chǎn)中有中長期底部的加倉機(jī)會(huì)，但也有泡沫持續(xù)釋放的風(fēng)險(xiǎn)，需要仔細(xì)甄別基本面，精選業(yè)績估值匹配的優(yōu)質(zhì)公司長期布局。
短期市場波動(dòng)加大，但拉長投資周期來看，我們認(rèn)為市場中期是大有可為的，以我們長期跟蹤和長期投資的中國先進(jìn)制造業(yè)為例，目前仍然處于國產(chǎn)替代、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期。政府工作報(bào)告中再次談到了大力促進(jìn)科技創(chuàng)新, 在先進(jìn)制造業(yè)的扶持政策中除了稅收優(yōu)惠，還提及了增加制造業(yè)貸款的比重和一系列促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的政策措施，我們判斷未來在先進(jìn)制造業(yè)鏈條會(huì)涌現(xiàn)更多的投資機(jī)會(huì)，而且值得高興的是，市場調(diào)整之后這樣的投資機(jī)會(huì)正在逐步增加。
拉長周期看，投資收益最終來自企業(yè)成長帶來的價(jià)值提升，我們對(duì)那些真正具備持續(xù)成長能力的公司充滿信心！
數(shù)據(jù)來源：Wind
截止日期：2021年3月2日
作者
國壽安保穩(wěn)惠靈活配置混合型證券投資基金基金經(jīng)理 吳堅(jiān)