2021年春節(jié)后，市場經(jīng)歷波動(dòng)進(jìn)入震蕩區(qū)間，部分過去兩年估值飛升但成長不足的公司被打回原形，也令不少股民基民偃旗息鼓。

然而，兼顧成長性與估值判斷的GARP策略卻似乎并未陷入低潮。博時(shí)基金權(quán)益投資GARP組投資副總監(jiān)兼基金經(jīng)理陳鵬揚(yáng)就表示，對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)升級(jí)充滿信心，盡管市場階段性可能面臨壓力，但結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)始終存在。從長期維度來看，不少GARP風(fēng)格的機(jī)會(huì)已經(jīng)出現(xiàn)。

陳鵬揚(yáng)自身投資體系帶有鮮明的GARP風(fēng)格，兼顧成長與估值，注重整體安全邊際與性價(jià)比。投資策略方面，始終聚焦產(chǎn)業(yè)趨勢發(fā)展較好的行業(yè)，以三到五年的維度挑選估值合理的好公司，進(jìn)行相對(duì)逆向的投資。Wind數(shù)據(jù)顯示，自2015年8月陳鵬揚(yáng)擔(dān)任博時(shí)裕隆靈活配置混合基金經(jīng)理起，截至2021年4月9日，五年多時(shí)間該產(chǎn)品凈值上漲超過188%，在震蕩市與結(jié)構(gòu)市都經(jīng)受住了考驗(yàn)。

注重安全邊際與性價(jià)比

作為一名較為純粹的基本面投資選手，陳鵬揚(yáng)投資最底層的邏輯框架，始終是基于“企業(yè)的股價(jià)圍繞其內(nèi)在價(jià)值上下波動(dòng)”來構(gòu)建。

在他看來，投資收益主要來源于兩個(gè)方面：

第一，對(duì)上市公司內(nèi)在價(jià)值的深入研判。企業(yè)本身處于怎樣的增長斜率當(dāng)中，買入5%與30%內(nèi)在增長的公司，從中周期維度來看，股價(jià)上的表現(xiàn)一定會(huì)有差別。

第二，價(jià)格長期一定是圍繞價(jià)值上下波動(dòng)。因此在波動(dòng)的高點(diǎn)與低點(diǎn)買入，結(jié)果也會(huì)不一樣。陳鵬揚(yáng)希望在偏低的左側(cè)位置介入，做相對(duì)逆向的投資，使自己買入的價(jià)格更加合理。

“如果用一句話總結(jié)自身投資策略，就是要聚焦趨勢上的好公司，去做相對(duì)逆向的投資?！标慁i揚(yáng)表示。

在他的理解中，資本市場是實(shí)體產(chǎn)業(yè)趨勢的反映，所以對(duì)于自己而言，最重要的就是能挑出在趨勢上的產(chǎn)業(yè)，進(jìn)一步挑出好公司。

談到對(duì)于自身能力圈的界定，陳鵬揚(yáng)坦言，自身更致力于在產(chǎn)業(yè)升級(jí)和消費(fèi)升級(jí)兩個(gè)大的方向上找到比較核心的好標(biāo)的。

在產(chǎn)業(yè)趨勢層面，陳鵬揚(yáng)坦言，自身會(huì)更加注重兩類方向的價(jià)值變化：

第一類變化是價(jià)值本身的增長。比如新生事物衍生出來新的需求，例如互聯(lián)網(wǎng)計(jì)算機(jī)等領(lǐng)域涌現(xiàn)出來新興科技類投資機(jī)遇。

第二類機(jī)會(huì)其實(shí)是來自于價(jià)值鏈的轉(zhuǎn)移。其中包括兩個(gè)維度：一是大的產(chǎn)業(yè)價(jià)值的轉(zhuǎn)移，比如新能源替代傳統(tǒng)能源，光伏替代煤炭等。二是產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移，同樣以新能源汽車為例，早期汽車產(chǎn)業(yè)主要以外資為主，未來新能源車當(dāng)中國內(nèi)產(chǎn)業(yè)可能會(huì)占據(jù)相當(dāng)大的利潤分配比例，例如電池的制造與供應(yīng)鏈等，國內(nèi)相關(guān)企業(yè)已經(jīng)具備全球級(jí)別的競爭力。

作為博時(shí)基金權(quán)益投資GARP組投資副總監(jiān)兼基金經(jīng)理，陳鵬揚(yáng)的投資體系也帶有鮮明的GARP特點(diǎn)，即“成長風(fēng)格，價(jià)格合理”，兼顧成長與估值，注重整體的安全邊際與性價(jià)比。投資標(biāo)準(zhǔn)主要有三個(gè)方面：

一是行業(yè)成長性。在大多數(shù)情況下會(huì)要求有15%以上的持續(xù)增長，但在部分行業(yè)10%以上的增長也會(huì)考慮。

二是細(xì)分賽道的競爭格局。希望能夠找到在各個(gè)細(xì)分行業(yè)賽道上，能夠形成優(yōu)勢格局，甚至是主導(dǎo)格局的公司。因?yàn)檫@樣的公司價(jià)值沉淀會(huì)越來越多，相應(yīng)而言，內(nèi)在價(jià)值增長的空間更大，穩(wěn)定性也更強(qiáng)。

三是估值層面。在過去兩年，市場熱度較高，很多投資者忽視了估值的重要性，實(shí)際上在博時(shí)GARP組投資的體系中，估值仍然是一個(gè)十分重要的指標(biāo)。

談到對(duì)于好公司的定義，陳鵬揚(yáng)認(rèn)為，“好公司最重要的一點(diǎn)，應(yīng)該是能夠壟斷某一個(gè)賽道，在行業(yè)內(nèi)形成較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢?！?/p>

具體到好公司的選股標(biāo)準(zhǔn)，陳鵬揚(yáng)表示，主要分為幾個(gè)維度：

第一，較好的商業(yè)模式，能夠持續(xù)創(chuàng)造有質(zhì)量的現(xiàn)金流。

第二，足夠高的“護(hù)城河”，無論是在品牌端還是資源端，渠道、成本控制或技術(shù)層面，可以形成強(qiáng)有力的壁壘去獲得持續(xù)超越社會(huì)平均水平的回報(bào)。

第三，擁有優(yōu)秀的企業(yè)家與管理團(tuán)隊(duì)，保證內(nèi)部溝通機(jī)制順暢。

第四，發(fā)展戰(zhàn)略上堅(jiān)定執(zhí)行，不存在潛在的被新進(jìn)入者顛覆的風(fēng)險(xiǎn)。

把估值放在重要位置

在陳鵬揚(yáng)看來，上市公司本身的內(nèi)在價(jià)值增長，是投資研究中最重要的內(nèi)容，在整體決策權(quán)重中至少占到70%以上。剩下大約三成的比重，會(huì)關(guān)注在估值具備明顯擴(kuò)張空間的標(biāo)的上。

根據(jù)多年經(jīng)驗(yàn)來看，陳鵬揚(yáng)指出，價(jià)值增長為投資帶來的回報(bào)貢獻(xiàn)，要遠(yuǎn)超估值擴(kuò)張。但他同時(shí)指出，“我們也始終強(qiáng)調(diào)在合理的估值范圍內(nèi)來做投資?！?/p>

陳鵬揚(yáng)闡釋，自身的方法論簡單而言是通過“產(chǎn)業(yè)趨勢、公司質(zhì)地、估值”三方面結(jié)合進(jìn)行投資。在這其中，估值實(shí)際上起到了重要的防守作用，在投資決策之前，對(duì)每家上市公司的下行安全邊際有所了解是非常重要的工作。

實(shí)際上，從過往經(jīng)歷來看，國內(nèi)基金市場也存在所謂“追漲殺跌”的情況，在市場上漲情緒高漲時(shí)，申購量會(huì)很大。但也很可能在市場調(diào)整時(shí)，承受較大回撤。

“從個(gè)人做投資的初衷而言，我希望能夠控制好組合的回撤，能夠讓不同階段申購的基民都能有一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的持基體驗(yàn)?！标慁i揚(yáng)表示，因此估值始終是投資中重要的指標(biāo)。

談到具體估值與定價(jià)方法，陳鵬揚(yáng)坦言，從整個(gè)市場以及每個(gè)投資人的角度出發(fā)，研究定價(jià)的準(zhǔn)確性與時(shí)間周期實(shí)際上也是因人而異的，每個(gè)人對(duì)于不同行業(yè)的理解與認(rèn)知都存在差異。

陳鵬揚(yáng)坦言，對(duì)于公司經(jīng)營層面以及內(nèi)在價(jià)值的判斷，本身存在不確定性與波動(dòng)因素。這就類似做投資本身，去預(yù)測一個(gè)季度或者半年一年的市場實(shí)際上是很難的。

但如果拉長到三到五年的維度，很多時(shí)候投資會(huì)變得更加清晰明朗。因?yàn)閺拈L期來看，股價(jià)走勢的變化方向，與公司經(jīng)營變化的方向是一致的。無論是A股或者美股，長期走?；蜃咝艿墓善保澈笠欢ㄊ欠从持羁痰漠a(chǎn)業(yè)趨勢與公司經(jīng)營能力變化。

陳鵬揚(yáng)坦言，自身一直嘗試著盡可能以久遠(yuǎn)的時(shí)間來進(jìn)行定價(jià)，因?yàn)槔碚撋隙?，只要定價(jià)的周期越長，相對(duì)于估值與股價(jià)的把握程度也越高。一般而言，陳鵬揚(yáng)會(huì)從5年左右的維度，去考慮估值為組合帶來的貢獻(xiàn)，當(dāng)然更重要的是不斷加深對(duì)于行業(yè)與公司的研究。

對(duì)于何時(shí)選擇賣出與調(diào)倉，陳鵬揚(yáng)表示，實(shí)際上較少進(jìn)行擇時(shí)與倉位變動(dòng)，更多是以公司為基礎(chǔ)來進(jìn)行調(diào)整。

他闡釋，兩種情況會(huì)選擇調(diào)整持倉，第一類是市場在很短時(shí)間內(nèi)就反應(yīng)了預(yù)期潛在的增長，例如本來預(yù)期一只股票在5年維度可以翻倍，但如果在半年時(shí)間就上漲了80%，那么此時(shí)再去評(píng)估公司五年維度的基本面本身，如果沒有特別正向的變化，實(shí)際上長期收益空間是有所收窄的，就需要去降低相應(yīng)標(biāo)的持倉。

第二類就是規(guī)避看錯(cuò)的風(fēng)險(xiǎn)。從行業(yè)與公司的研究角度出發(fā)，所有的專業(yè)投資者都力求深入研究，但難免會(huì)有看錯(cuò)的時(shí)候。在公司基本面的發(fā)展沒有達(dá)到前瞻判斷的期望時(shí)，組合也會(huì)選擇果斷賣出。

“長期來看，股價(jià)一定是圍繞著基本面去上下波動(dòng)，最終是會(huì)向基本面回歸的。因此我們始終把估值放在重要的維度?！标慁i揚(yáng)強(qiáng)調(diào)，“綜合而言，我們希望博時(shí)GARP的產(chǎn)品可以從長期維度做到較好平衡?！?/p>

產(chǎn)業(yè)升級(jí)始終是最大投資方向

談到對(duì)于后市整體看法，首先在宏觀層面，陳鵬揚(yáng)表示，從國內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展來看，產(chǎn)業(yè)競爭力始終在向上走，政策引導(dǎo)的方向也更加明確，始終圍繞產(chǎn)業(yè)升級(jí)，雙循環(huán)驅(qū)動(dòng)這樣的大方向來推進(jìn)，未來發(fā)展格局更加清晰明朗。

陳鵬揚(yáng)認(rèn)同“股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表”，仔細(xì)分析，很多時(shí)候股市的表現(xiàn)，是與現(xiàn)實(shí)世界背后的產(chǎn)業(yè)趨勢與經(jīng)濟(jì)發(fā)展一脈相承的。如果同海外類比來看，過去10年美股中科技類、互聯(lián)網(wǎng)類的資產(chǎn)表現(xiàn)明顯比傳統(tǒng)資產(chǎn)亮眼很多，背后都是由產(chǎn)業(yè)趨勢決定的。

站在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)，從產(chǎn)業(yè)趨勢角度來講，陳鵬揚(yáng)認(rèn)為，國內(nèi)很多機(jī)會(huì)實(shí)際上較為明確。很多產(chǎn)業(yè)的成長速度與質(zhì)量，都比海外同行更快更優(yōu)，因?yàn)閲医?jīng)濟(jì)發(fā)展處在上升勢頭當(dāng)中，企業(yè)本身也在努力耕耘向上。

“從基本面角度來看，我對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)與資本市場整體的基本面充滿信心?！钡瑫r(shí)指出，唯一需要謹(jǐn)慎關(guān)注的點(diǎn)在于估值的變化，從市場走勢來看，需要對(duì)流動(dòng)性與估值進(jìn)行綜合考量。因?yàn)檫^去兩年市場熱度確實(shí)很高，部分資產(chǎn)的估值已經(jīng)處于偏高位置。原因可能在于過去兩年，市場參與者把更多的關(guān)注放在了更少的資產(chǎn)上。從未來回報(bào)率角度來看，確實(shí)需要理性降低預(yù)期。

“當(dāng)然，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)一直存在。”陳鵬揚(yáng)強(qiáng)調(diào)，A股始終是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)與收益并存的市場，可以看到部分標(biāo)的確實(shí)存在回調(diào)壓力。但是如果從3到5年維度出發(fā)，可能有一些公司反而進(jìn)入了一個(gè)長期成長性比較好的投資節(jié)點(diǎn)。

陳鵬揚(yáng)指出，過去兩年市場的結(jié)構(gòu)分化，使得在一些細(xì)分賽道當(dāng)中，也漸漸出現(xiàn)基本面與股價(jià)背離的情況?！皬奈覀冏约航M合的構(gòu)建上而言，今年會(huì)加大一些自下而上的公司配置比例。實(shí)際上在很多行業(yè)我們都看到了機(jī)會(huì)?！?/p>

對(duì)于港股市場，陳鵬揚(yáng)坦言可能機(jī)會(huì)更大，首先是港股市場的低估值機(jī)會(huì)，同時(shí)科技類資產(chǎn)的投資價(jià)值值得深度挖掘。

具體投資機(jī)會(huì)而言，陳鵬揚(yáng)表示，“產(chǎn)業(yè)升級(jí)始終是最大的投資方向，包括科技制造與消費(fèi)層面?！痹诳萍碱I(lǐng)域，他更看好智能化與AI相關(guān)的核心標(biāo)的。人工智能是較大的產(chǎn)業(yè)趨勢，現(xiàn)在或許只是剛剛開始的一個(gè)起點(diǎn)。包括光伏風(fēng)電在內(nèi)的新能源產(chǎn)業(yè)與新能源車，以及創(chuàng)新藥都是值得看好的領(lǐng)域。消費(fèi)層面，自下而上一些細(xì)分賽道值得重點(diǎn)布局。

陳鵬揚(yáng)，金融學(xué)碩士，具有超過12年的證券從業(yè)經(jīng)歷。2008年至2012年就職于中金公司。2012年加入博時(shí)基金管理有限公司，現(xiàn)任權(quán)益投資GARP組投資副總監(jiān)兼基金經(jīng)理。