來源：證券時(shí)報(bào)

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中證1000大發(fā)展，對(duì)公募量化基金意味著什么？

隨著中證1000股指期貨正式上市，多只中證1000ETF也進(jìn)入了逐鹿階段，小盤股再度熱鬧起來。近日，證券時(shí)報(bào)記者采訪了多家公募基金的量化管理人，他們表示，中證1000的成份股具有數(shù)量多、市值小、行業(yè)及風(fēng)格分散、機(jī)構(gòu)覆蓋率偏低等特點(diǎn)，適合作為量化投資的標(biāo)的。

一些量化管理人還認(rèn)為，隨著中證1000相關(guān)產(chǎn)品受到重點(diǎn)布局，越來越多的投資者將參與到這一市場(chǎng)中來，這也為公募量化投資帶來較好的發(fā)展機(jī)會(huì)。就現(xiàn)貨市場(chǎng)而言，中證1000ETF的大規(guī)模發(fā)行和相關(guān)衍生品的更多應(yīng)用，能夠促使相關(guān)個(gè)股提升流動(dòng)性、降低波動(dòng)率，實(shí)現(xiàn)更有效的價(jià)格發(fā)現(xiàn)。就衍生品市場(chǎng)而言，新品種的推出，也使得量化基金通過對(duì)沖策略獲取中證1000的絕對(duì)收益成為可能。

中證1000成份股

與量化投資更適配

在長(zhǎng)信基金總經(jīng)理助理兼量化投資部總監(jiān)左金保看來，量化模型可以根據(jù)一些指標(biāo)對(duì)個(gè)股進(jìn)行高效分析，投資的廣度正是量化的優(yōu)勢(shì)所在，“需要強(qiáng)調(diào)的是，并不是說中證300、中證500這些就不適合做量化，只是基于中證1000的特點(diǎn)，量化的優(yōu)勢(shì)確實(shí)能夠得到更好發(fā)揮?！?

中證1000的成份股為何特別適宜做量化投資？在左金?？磥?，中證1000的成份股數(shù)量相對(duì)更多，市值相對(duì)更低，機(jī)構(gòu)投資者的覆蓋率也更低，這意味著量化投資的潛在超額收益空間更大。

在采訪中，華安基金量化投資總監(jiān)朱寶臣總結(jié)了中證1000成份股比較適合做量化投資的三個(gè)原因。

首先，發(fā)現(xiàn)并交易預(yù)期差是投資收益的重要來源。截至7月底，相對(duì)于大盤股指數(shù)滬深300以及中證500，中證1000的研究機(jī)構(gòu)覆蓋度，無論是在覆蓋比例還是在單只股票的覆蓋機(jī)構(gòu)數(shù)量方面，都比較低，這也給市場(chǎng)資金發(fā)現(xiàn)并交易基本面預(yù)期差帶來了更大可能性。

其次，量?jī)r(jià)交易策略方面，策略收益的來源是交易者對(duì)市場(chǎng)變化反應(yīng)不足或者反應(yīng)過度。量化策略的數(shù)據(jù)學(xué)習(xí)，是利用數(shù)據(jù)形成指標(biāo)，刻畫市場(chǎng)交易者的反應(yīng)。中證1000覆蓋的股票其行業(yè)和風(fēng)格分布上都比較廣泛，參與的投資者類型眾多，從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以及模型樣本上看，模型的置信度更高。

最后，從理論上來說，策略的超額收益正比于IC*■*σ。其中，IC刻畫的是策略的“質(zhì)量”，策略預(yù)測(cè)能力越強(qiáng)，IC越高；N代表的是交易的寬度，理論上講交易寬度越寬，帶來超額收益的可能性就越高；最后代表的是截面上的波動(dòng)率。基于第一、二點(diǎn)原因，在中證1000上做出的策略其置信度相比較高，以及中證1000的覆蓋風(fēng)格、行業(yè)與個(gè)股更加廣泛，因此中證1000比較適合量化策略的運(yùn)行。

除了以上幾點(diǎn)，華夏基金量化基金經(jīng)理袁英杰告訴證券時(shí)報(bào)記者，中證1000不會(huì)存在像滬深300這樣部分個(gè)股權(quán)重太高的問題。中證1000的個(gè)股最高權(quán)重只有0.62%，但是在滬深300，貴州茅臺(tái)（600519）的占比就達(dá)到了6%?！爸冈霎a(chǎn)品因風(fēng)控需要，部分倉位會(huì)復(fù)制指數(shù)，個(gè)股的權(quán)重過大，組合調(diào)整的空間就比較小，會(huì)降低模型的有效性?！彼硎荆凶C1000的成份股行業(yè)分布相對(duì)分散，個(gè)股在基本面和估值方面的差異都很大，這意味著成份股首尾收益的差距也非常大，“空間越大，模型的表現(xiàn)就可能越好。”

中證1000衍生品

豐富量化對(duì)沖策略

“不僅僅是量化基金，中國A股市場(chǎng)有效的對(duì)沖工具也相對(duì)有限，而隨著上市公司數(shù)量的擴(kuò)充，投資者對(duì)對(duì)沖工具的需求越來越迫切，尤其是針對(duì)中盤股票的對(duì)沖工具。”朱寶臣坦言，“中證1000衍生品的推出是對(duì)這一需求的有效補(bǔ)充?！?

具體來看，他認(rèn)為，第一，衍生品可以降低市場(chǎng)的波動(dòng)性。股票相對(duì)于衍生品交易成本較高，尤其是市場(chǎng)出現(xiàn)預(yù)期比較一致的情況時(shí)，沒有衍生品作為“防波堤”，市場(chǎng)容易“暴漲暴跌”；第二，衍生品將為市場(chǎng)提供更加有效的價(jià)格發(fā)現(xiàn)工具。期權(quán)和期貨投資者的交易目的豐富，有助于擴(kuò)充市場(chǎng)的定價(jià)維度，使得市場(chǎng)更加有效和穩(wěn)定；第三，衍生品提供了更豐富的風(fēng)險(xiǎn)收益型產(chǎn)品。A股的波動(dòng)性相對(duì)成熟市場(chǎng)而言更高，而個(gè)人投資者又是對(duì)向下波動(dòng)相對(duì)“厭惡”的，衍生品的出現(xiàn)可以幫助投資者專注于股票超額收益的投資，為市場(chǎng)提供了更加豐富的投資方法。

在左金?？磥?，衍生品的推出會(huì)提升市場(chǎng)對(duì)中證1000指數(shù)的關(guān)注度，使相關(guān)標(biāo)的向主流品種靠攏，吸引到更多資金的注入。此外，量化基金經(jīng)理也可以借助中證1000的衍生品去開發(fā)各種新策略。

他認(rèn)為，對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)而言，一方面，這將提升中證1000相關(guān)標(biāo)的的流動(dòng)性；另一方面，還會(huì)降低中證1000股指現(xiàn)貨的波動(dòng)率?！半S著流動(dòng)性的提升，估值的溢價(jià)會(huì)隨之降低，為投資創(chuàng)造更好的機(jī)會(huì)；而隨著波動(dòng)率的下降，投資的風(fēng)險(xiǎn)收益比也會(huì)更好。”左金保說。

對(duì)于衍生品市場(chǎng)而言，量化對(duì)沖策略可以從中證300、中證500拓展到中證1000。左金保告訴證券時(shí)報(bào)記者，中證1000的對(duì)沖超額收益更高，作為增量品種，資金的承載量也會(huì)打開，“隨著注冊(cè)制的發(fā)展，資本市場(chǎng)上的很多股票用中證1000去對(duì)沖，可能會(huì)是更好的選擇?！?

建信基金金融工程及指數(shù)投資部副總經(jīng)理葉樂天向證券時(shí)報(bào)記者介紹了衍生品在對(duì)沖策略的應(yīng)用場(chǎng)景。在他看來，衍生品的推出，將使投資者更好地接受中證1000的指增產(chǎn)品，“中證1000指數(shù)量化投資基金的阿爾法收益比較好做，但是貝塔收益的波動(dòng)也非常大。在衍生品推出之前，大家對(duì)貝塔比較擔(dān)心，因?yàn)榧幢隳憧梢宰霰容^高的阿爾法收益，但是貝塔收益一旦波動(dòng)，就有可能抵消阿爾法的收益，所以投資者不太敢嘗試這類產(chǎn)品。指數(shù)衍生品有望使貝塔收益風(fēng)險(xiǎn)收斂，大家更愿意去獲得指數(shù)增強(qiáng)投資的阿爾法收益?！?

袁英杰表示，中證1000衍生品的推出，使投資向獲取絕對(duì)收益邁出了一大步。同時(shí)，他認(rèn)為，在主動(dòng)量化產(chǎn)品中，還可以用中證1000的股指期貨來做相關(guān)產(chǎn)品的倉位替代，“這樣做既可以利用它的杠桿特性，也可以提升流動(dòng)性，畢竟衍生品的流動(dòng)性比個(gè)股的流動(dòng)性更好些，這會(huì)為相關(guān)策略的實(shí)施提供便利?！?

策略容量未達(dá)上限

同質(zhì)化問題暫無憂

不同流派的量化基金經(jīng)理會(huì)怎么投中證1000？隨著越來越多的資金進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)，量化基金經(jīng)理是否會(huì)面臨策略同質(zhì)化的壓力？

葉樂天告訴證券時(shí)報(bào)記者，隨著衍生品的推出，量化基金有更大的意愿去配置中證1000的標(biāo)的。不過，在中證1000指數(shù)這部分，使用的投資方法還是純量化居多?！俺煞莨啥啵瑱C(jī)構(gòu)覆蓋不充分，純量化的方法是更合適的。”他表示，“當(dāng)然，即便是都采用了純量化模型，具體用了哪些阿爾法因子，各家也是不同的?！?

在左金?？磥恚?dāng)大家討論同質(zhì)化的壓力時(shí)，背后其實(shí)是在討論策略容量的問題。他認(rèn)為，即便有很多機(jī)構(gòu)都在做相似的策略，在投資思路上有一定的同質(zhì)化趨勢(shì)，只要總量沒達(dá)到策略容量的上限，問題就不大，“而目前，市場(chǎng)還遠(yuǎn)沒有達(dá)到這個(gè)上限。”

除了策略容量，還有其他幾個(gè)細(xì)節(jié)值得關(guān)注。左金保告訴證券時(shí)報(bào)記者，首先，要考慮組合本身的資金成本；其次，要分散投資，還是集中投資？分散投資肯定會(huì)有更大的資金承載量；最后是換手率的問題，是高頻換手還是低頻換手？在他看來，如果是基于量?jī)r(jià)交易的高頻換手，那就意味著資金的承載量會(huì)低一些；如果是低頻換手，那么不需要過多的交易，資金承載量就會(huì)高一些。這幾個(gè)維度也決定了同質(zhì)化會(huì)不會(huì)給基金經(jīng)理帶來壓力。

他還認(rèn)為，目前的公募量化其實(shí)是偏向于以基本面為主，換手率并不高的一種策略。他在選擇個(gè)股時(shí)，流動(dòng)性是非常重要的考慮維度，而在投資時(shí)，他的換手率較低，不需要過多的交易去獲取超額收益。他以基本面因子為主，賺取的更多是長(zhǎng)期增長(zhǎng)的超額收益，主動(dòng)選股策略的策略容量又相對(duì)較高，就目前的規(guī)模而言還遠(yuǎn)沒有達(dá)到策略容量的上限。左金保強(qiáng)調(diào)，私募比較常用的高頻價(jià)量策略就和公募量化的策略不同，更多是基于交易因子去做的，換手率和及時(shí)性都比較高，同質(zhì)化策略的容量就比較有限。

也有基金經(jīng)理提到了策略有效期變短的問題。朱寶臣認(rèn)為，隨著數(shù)據(jù)獲取越來越方便，以及數(shù)據(jù)處理手段的豐富，單一量化策略的有效期在變短。這表現(xiàn)在交易“擁擠度”的提高，以及發(fā)現(xiàn)有效策略的難度在提高，“這個(gè)過程會(huì)是一個(gè)持續(xù)的過程，但是對(duì)于投資者來說也許不必悲觀，也許一些阿爾法策略會(huì)轉(zhuǎn)換成貝塔，而投資者拿到的收益則是貝塔+阿爾法?！?

葉樂天表示，隨著越來越多投資者參與到這個(gè)市場(chǎng)當(dāng)中，很多阿爾法收益最后都會(huì)轉(zhuǎn)化成貝塔收益。未來，投資者對(duì)中證1000這個(gè)指數(shù)越來越了解，這部分阿爾法的收益空間也會(huì)受到相應(yīng)的擠壓。

袁英杰坦言，任何投資策略都會(huì)面臨競(jìng)爭(zhēng)，“當(dāng)你的投資規(guī)模過大時(shí)，產(chǎn)生的交易必然影響股價(jià)，一方面會(huì)帶來成本沖擊，另一方面會(huì)壓縮策略收益。”在他看來，對(duì)于傳統(tǒng)的多因子模型而言，沖擊是不可避免的，只能在實(shí)踐中去總結(jié)相關(guān)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行調(diào)整。比如，如果大家每月的換倉都集中在一個(gè)時(shí)點(diǎn)，就會(huì)形成比較大的沖擊，但如果提前一點(diǎn)進(jìn)行換倉，錯(cuò)開時(shí)間，沖擊就會(huì)小一些，這也是一個(gè)動(dòng)態(tài)調(diào)整的過程。那么如何才能在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出？他認(rèn)為，這其實(shí)非常依賴基金經(jīng)理對(duì)策略的日常管理，“細(xì)節(jié)的把控很重要?！?

左金保表示，作為量化基金經(jīng)理，一方面，手中的策略要持續(xù)優(yōu)化，無論是因子層面還是模型層面，都要去跟蹤最新的研究成果，改進(jìn)模型；另一方面，要加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格的研究，增強(qiáng)組合對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格變化的適應(yīng)性。

貓頭鷹基金研究院總經(jīng)理助理、研究總監(jiān)伍彥妮認(rèn)為，中證1000的發(fā)展對(duì)于公募量化而言總體還是利大于弊。在她看來，以傳統(tǒng)量化派為主的公募量化圈對(duì)衍生品的直接運(yùn)用不會(huì)太多，利好主要體現(xiàn)在市場(chǎng)環(huán)境的改善方面。“相當(dāng)于把原本比較邊緣的中證1000推向了權(quán)益市場(chǎng)的舞臺(tái)中央，相關(guān)標(biāo)的的流動(dòng)性、波動(dòng)率、價(jià)格發(fā)現(xiàn)等方面都會(huì)出現(xiàn)顯著的優(yōu)化?！?

她認(rèn)為，相比私募量化，公募量化由于較少采用高頻價(jià)量策略，因此現(xiàn)階段也無需特別擔(dān)憂策略同質(zhì)化的問題。