來源：中國(guó)基金報(bào)
近期，備受市場(chǎng)關(guān)注的量化投資再度陷入輿論的漩渦。數(shù)據(jù)顯示，9月份以來不少量化私募回撤明顯，此前業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼的指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品如今卻成為“重災(zāi)區(qū)”。
針對(duì)近期量化策略回撤情況，多家量化私募認(rèn)為，基于中國(guó)股票市場(chǎng)現(xiàn)狀，未來幾年都仍將存在著遠(yuǎn)高于成熟市場(chǎng)的超額收益，短期波動(dòng)不改長(zhǎng)期向好，同時(shí)提示需警惕多重風(fēng)險(xiǎn)。
短期波動(dòng)不改長(zhǎng)期向好
寬投資產(chǎn)表示，指增產(chǎn)品超額收益的來源主要是應(yīng)用數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)方法去捕捉標(biāo)的交易中的定價(jià)偏差，目前市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)和交易波動(dòng)仍然為量化指增產(chǎn)品提供了較好的超額收益。
千象資產(chǎn)認(rèn)為，基于中國(guó)股票市場(chǎng)現(xiàn)狀，未來幾年都仍將存在遠(yuǎn)高于成熟市場(chǎng)的超額收益，這為指數(shù)增強(qiáng)策略的長(zhǎng)期收益提供了保證，短期波動(dòng)不改長(zhǎng)期向好。
因諾資產(chǎn)創(chuàng)始人徐書楠分析，從長(zhǎng)期看，隨著中國(guó)市場(chǎng)越來越成熟，從散戶市逐漸進(jìn)入機(jī)構(gòu)市，市場(chǎng)無效波動(dòng)會(huì)變小，因此，超額水平會(huì)不可避免地下滑。不過，超額收益的收斂是一個(gè)漫長(zhǎng)的過程，在未來十年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間里，指增產(chǎn)品的超額收益仍可以保持在遠(yuǎn)超成熟市場(chǎng)的水平。
聚寬投資總經(jīng)理王恒鵬指出，長(zhǎng)期而言，經(jīng)過邏輯性和大數(shù)據(jù)樣本檢驗(yàn)的量化模型還是可以持續(xù)產(chǎn)生超額收益的，但短期波動(dòng)不可避免，同時(shí)，行業(yè)的平均超額收益會(huì)逐步下滑，直到個(gè)位數(shù)。量化的規(guī)模也會(huì)逐步提升，直到進(jìn)入一種均衡狀態(tài)。
匯鴻匯升首席投資官?gòu)堓x說，9月以來，絕大多數(shù)指增產(chǎn)品超額為負(fù)，平均超額收益在-3%左右，原因是市場(chǎng)風(fēng)格切換明顯，投顧規(guī)模擴(kuò)張?zhí)烨也呗酝|(zhì)化，以及前期業(yè)績(jī)較好的投顧在風(fēng)控上較松。
談及近期量化業(yè)績(jī)出現(xiàn)回撤的情況，上海某百億量化私募坦言，量化指增產(chǎn)品的超額由兩方面因素決定，一個(gè)是純阿爾法部分，另一個(gè)是風(fēng)格因子帶來的。風(fēng)格因子在5月至8月是非常獲益的，9月至今是利潤(rùn)回吐的過程。至于純阿爾法收益，與一家機(jī)構(gòu)的投研能力、管理規(guī)模和市場(chǎng)環(huán)境密切相關(guān)，由于投研能力很難有突破性提升，如果規(guī)模突然增大，尤其是邊際規(guī)模增加較多，一定會(huì)稀釋純阿爾法，所以，對(duì)于最近規(guī)模大幅擴(kuò)張的機(jī)構(gòu)的純阿爾法收益需要謹(jǐn)慎對(duì)待。
千象資產(chǎn)稱，有三大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)需要注意：一是近期風(fēng)格持續(xù)劇烈變化且一直重指數(shù)輕個(gè)股的情況，會(huì)導(dǎo)致短期內(nèi)部分策略失效，導(dǎo)致較為明顯的超額回撤；二是近期兩市交易量明顯下滑，部分偏高頻類的策略出現(xiàn)一定的回撤；三是隨著量化機(jī)構(gòu)大量涌現(xiàn)，部分策略同質(zhì)化嚴(yán)重，交易擁擠帶來超額失效。
在寬投資產(chǎn)看來，指增策略風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩方面，一方面，標(biāo)的指數(shù)大幅下跌，超額收益不足以覆蓋指數(shù)下跌；另一方面，策略不適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境，長(zhǎng)期超額收益為負(fù)。短期的波動(dòng)回撤瑕不掩瑜，量化指數(shù)增強(qiáng)仍然是今年表現(xiàn)較好的產(chǎn)品策略之一。
“波動(dòng)不是風(fēng)險(xiǎn)，嘗試擇時(shí)規(guī)避波動(dòng)才是風(fēng)險(xiǎn)?！蓖鹾泫i稱，指增類策略的收益來源就是其風(fēng)險(xiǎn)來源：一是貝塔風(fēng)險(xiǎn)，短期的指數(shù)波動(dòng)會(huì)帶來指增產(chǎn)品的波動(dòng)，近期的指增回撤其實(shí)主要部分依然是貝塔回撤。如果拉長(zhǎng)周期審視，這些更多應(yīng)該被稱為“波動(dòng)”而非風(fēng)險(xiǎn)。二是阿爾法風(fēng)險(xiǎn)，一方面，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇會(huì)導(dǎo)致策略迭代能力薄弱者逐步被市場(chǎng)淘汰；另一方面，全行業(yè)的平均超額收益會(huì)逐步降低，類似近期這種量化的極端行情會(huì)繼續(xù)發(fā)生。對(duì)于量化管理人而言，只有不斷豐富策略，適應(yīng)更多行情風(fēng)格。
喜岳投資首席投資官唐濤指出，目前熱門的指增產(chǎn)品采用以量?jī)r(jià)為主的高換手率策略，風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在策略的趨同性和容量，以及在行業(yè)和風(fēng)格上的暴露。今年高流動(dòng)性的股票收益率不錯(cuò)，同時(shí)高流動(dòng)性的股票又是高貝塔、高動(dòng)量的股票。這幾點(diǎn)結(jié)合，對(duì)量?jī)r(jià)策略上半年是非常有利的。但是，如果大量資金涌入高流動(dòng)性的股票，這些股票的價(jià)格和實(shí)際價(jià)值會(huì)產(chǎn)生偏離，未來的收益會(huì)受到影響。所以，要保持超額收益的可持續(xù)性，就一定要分散策略，加入有承載能力的基本面量化策略。
部分指增策略疊加CTA策略
據(jù)了解，目前有不少私募在指數(shù)增強(qiáng)策略中還加入了CTA等策略，對(duì)沖股票市場(chǎng)下跌帶來的收益波動(dòng)。其中，千象資產(chǎn)目前開放額度的指增策略均為疊加了CTA策略的多策略指增。
千象資產(chǎn)稱，CTA策略是多空雙向交易且和股票市場(chǎng)低相關(guān)。雖然中證500指數(shù)在近1個(gè)月遭遇一定回調(diào)，但同期的商品市場(chǎng)走出明顯波動(dòng)放大的行情。因此，將CTA策略加入傳統(tǒng)指增產(chǎn)品后，能夠更好利用CTA策略的“危機(jī)阿爾法”屬性，從而降低整個(gè)產(chǎn)品的波動(dòng)率和回撤，提升客戶的投資體驗(yàn)。
寬投資產(chǎn)也表示，多策略集合了多種相關(guān)性較低的子策略，追求在大多數(shù)市場(chǎng)行情中都有相對(duì)應(yīng)盈利的品種給產(chǎn)品貢獻(xiàn)正收益，最終使得產(chǎn)品的凈值更為平滑，受市場(chǎng)環(huán)境的影響也相對(duì)較小，同時(shí)，也可以根據(jù)投資人本身的收益風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行多策略的定制。
王恒鵬認(rèn)為，雖然CTA策略可以在某種程度上分散風(fēng)險(xiǎn)，平滑產(chǎn)品收益曲線，但未必增加產(chǎn)品長(zhǎng)期的絕對(duì)收益。另外，CTA策略的容量相對(duì)小很多，應(yīng)用規(guī)模受限。目前，聚寬在做CTA等策略的儲(chǔ)備，但短期還是聚焦把股票策略做到極致，因?yàn)楣善辈呗圆攀菣?quán)益市場(chǎng)最大容量的策略品類，國(guó)內(nèi)頭部量化私募的規(guī)模也幾乎是股票策略為主。
唐濤表示，喜岳目前沒有在指增產(chǎn)品里加入CTA策略，主要原因是現(xiàn)有的客戶群體對(duì)各資產(chǎn)類別分得比較細(xì)。在指增產(chǎn)品里加入CTA，其實(shí)是一個(gè)多元化多策略產(chǎn)品，而不是一個(gè)純粹的指增產(chǎn)品。
張輝指出，從資產(chǎn)配置角度，母基金需要相對(duì)純粹的策略特征，混合策略會(huì)讓母基金在策略配置比例上的控制力度變?nèi)?。不過，在指增產(chǎn)品中加入CTA策略，從單產(chǎn)品角度可以有效降低組合的波動(dòng)。
在控制回撤方面，千象資產(chǎn)首先在量化選股方面會(huì)進(jìn)行較為嚴(yán)格的中性化處理，使得所持倉(cāng)股票的行業(yè)、風(fēng)格相較指數(shù)沒有較大偏離，從而使超額收益盡量平穩(wěn)。其次，通過疊加部分股指期貨基差套利策略，使得超額收益進(jìn)一步平滑。最后，通過疊加CTA策略，進(jìn)一步緩沖極端情況下指數(shù)的大幅波動(dòng)。
寬投資產(chǎn)指出，由于指數(shù)增強(qiáng)策略對(duì)標(biāo)指數(shù)，所以并不會(huì)通過倉(cāng)位來控制回撤，而是試圖通過量化的方法選出更好標(biāo)的，優(yōu)化投資組合。
徐書楠表示，指增產(chǎn)品不控制指數(shù)回撤，是一種典型的高波動(dòng)高收益產(chǎn)品，必須長(zhǎng)期持有，才能真正體現(xiàn)出產(chǎn)品的收益風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)及優(yōu)勢(shì)。因此，對(duì)于投資者而言，長(zhǎng)期持有是指增產(chǎn)品唯一正確的投資方式。
（文章來源：中國(guó)基金報(bào)）