從經(jīng)濟數(shù)據(jù)看，我國2021年上半年整體經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇，態(tài)勢良好。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，二季度國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)同比增長7.9%、兩年平均增長5.5%，相比一季度加快了0.5個百分點，公開數(shù)據(jù)顯示我國經(jīng)濟總體依舊呈現(xiàn)穩(wěn)中向好態(tài)勢。

我們觀察到當下經(jīng)濟發(fā)展仍然有著結(jié)構(gòu)性差異，出口、制造業(yè)持續(xù)處于高景氣度區(qū)間，消費有改善、基建較平穩(wěn)，但地產(chǎn)則高位回落，內(nèi)外需不平衡的特征仍比較明顯。海外疫情仍然困擾全球商品供給，國內(nèi)外貿(mào)進出口行業(yè)持續(xù)受益，制造業(yè)投資也持續(xù)向好，其中自主創(chuàng)新帶來的高端制造業(yè)投資大幅增長貢獻不小。疫情反復(fù)擾動使得國內(nèi)消費復(fù)蘇呈現(xiàn)出漸進式特征，但隨著疫苗接種率大幅提升，復(fù)蘇的趨勢不會改變。財政后置使得今年上半年的基建投資表現(xiàn)較為平淡，但下半年穩(wěn)中有升是大概率可以預(yù)期到的。相比較而言，地產(chǎn)在政策約束下，投資、銷售、拿地均出現(xiàn)放緩跡象，下半年壓力可能較大。

從目前相對較好的經(jīng)濟表現(xiàn)來看，近期央行的降準似乎不太符合市場普遍預(yù)期。但仔細思量，未來出口面臨的不確定性上升、地產(chǎn)投資放緩仍可能帶來一定的經(jīng)濟下行壓力，加上以美聯(lián)儲為代表的全球央行收緊貨幣政策步伐臨近，出于前瞻性考量，提前降準降低銀行體系負債成本來未雨綢繆也符合邏輯。當然，當前我國國內(nèi)通脹水平較低也是目前能進行降準操作的底氣所在。

但我們認為，貨幣政策進入新一輪寬松的概率不大，更大的可能是呈現(xiàn)邊際寬松或者說是結(jié)構(gòu)性寬松。一方面，國常會指出要在“不搞大水漫灌的基礎(chǔ)上，保持貨幣政策穩(wěn)定，適時運用降準等貨幣政策工具，進一步加強金融對實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)的支持，促進融資成本穩(wěn)中有降”，顯然政策的定力仍在，針對的是對中小微企業(yè)的支持，其實就是確保就業(yè)率。另一方面，國內(nèi)經(jīng)濟總體表現(xiàn)仍然較好，沒有大幅放松貨幣政策的必要性和邏輯基礎(chǔ)，更與全球央行貨幣政策逐步收緊的趨勢相背。此外，全球經(jīng)濟復(fù)蘇帶來的大宗商品漲價可能將持續(xù)比較久，國內(nèi)PPI下半年可能會持續(xù)位于高位，潛在的通脹預(yù)期尚無法證偽。

因此，我們總體判斷今年下半年貨幣政策將可能呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性寬松特征，但大幅放松概率不大。從投資角度看，債市表現(xiàn)可以適當樂觀一點，但仍要關(guān)注相關(guān)投資風險。